公司发布20 年报：①20 全年：营收98.98 亿元/-34.45%，归母净利1.10 亿元/-89.91%；扣非后归母净利-6.70 亿元/-175.05%，符合预期；合并营业收入中的前期加盟服务收入7.28 亿元，比上年同期下降19.03%；持续加盟及劳务派遣服务收入24.18 亿元，比上年同期下降8.19%。②20Q4：营收28.95 亿元/-24.15%，归母净利1.91 亿元/-186.96%；扣非后归母净利-2.65 亿元/-385.79%，Q4 营收降幅收窄至全年最低。
20 年整体境内酒店RevPAR-24.18%，境外酒店RevPAR-46.55%。2020 全年经营数据：①境内整体酒店：RevPAR 为119.24 元，yoy 为-24.18%、入住率-13.99pct、平均房价-6.70%。②境内成熟酒店：RevPAR 为132.73 元，yoy 为-24.88%、入住率-12.70pct、平均房价+10.13%。③境外整体酒店：RevPAR 为19.84 欧元，yoy为-46.55%、入住率-27.8pct、平均房价-6.49%。
20 全年加盟扩张下毛开店1842 家继续创新高，中端酒店客房占比提升至55.74%。①加盟扩张延续：公司20 全年新开业酒店1842 家，关店/转筹建950家，净增892 家（其中，直营酒店净减少55 家，加盟酒店净增加947 家）。截止20 年末，加盟店占比提升至90.07%。②产品结构升级：公司20 年经济型酒店净增33 家，而中端酒店净增859 家，对应数量及客房占比提升至47.01%和55.74%。
③储备门店：截止20 年末，公司已签约未开业酒店5052 家，相比20 年初的4544家增多508 家，为后续保持快速展店奠定基础。④会员人数：截止20 年末，公司有效会员总数1.59 亿人。
拆分酒店品牌看：中端酒店继续展店，维也纳业绩表现优于集团；老锦江系归母净利正增长。①铂涛集团：营收28.38 亿元/-36.91%，归母净利润1.53 亿元/-68.87%；②维也纳酒店：营收27.17 亿元/-13.56%，归母净利润3.00 亿元/-6.44%；③锦江都城系：营收19.81 亿元/-24.00%，归母净利润4.04 亿元/+105.59%，；④卢浮集团：营收2.34 亿欧元/-55.91%，归母净利润-9625 万欧元/-408.00%。
20Q4 及20 全年期间费用率继续下降，管理费用降44%；2021 年在“一中心三平台”+市场化改革下，降费效果有望继续体现。①20 全年：公司20 年期间费用率33.91%/-46.45pct。1）销售费用率：6.82%/-44.10pct，主要是本期执行新收入准则所致；2）管理费用率：23.20%/-3.80pct，主要是本期执行新收入准则所致；3）财务费用率：3.63%/+1.38pct；4）研发费用率：0.26%/+0.08pct。考虑到公司“一中心三平台”在2021-22 年将持续推进，公司国企改革及市场化改革进展良好，以及轻资产加盟店占比继续提升，未来公司期间费用率仍有望下降。
20 年公司整体净利率2.42%/-6.05pct。②20Q4：整体期间费用率37.59%/-46.78pct，销售费用率8.75%/-42.15pct ， 管理费用率24.86%/-6.73pct ， 财务费用率4.09%/+1.99pct，研发费用率-0.10%/+0.12pct，20Q4 整体净利率-4.33%/-11.20pct。
2021 年经营计划：营收目标135 亿元、开店1500 家；一中心三平台继续深度推进。公司预计2021 年实现营收135.3 亿元/+36.7%，其中境内109.2 亿元/+35.5%，境外32,675 万欧元/+39.4%。计划新开业酒店1500 家，签约2500 家。
①公司将通过加强管理、控制成本费用等降低疫情影响，抓住行业复苏增长机遇继续高质量发展；同时深化中国区整合，推进系统和管理的优化。②“一中心三平台”计划继续深入推进，深化对品牌创新中心、财务共享平台的支持，以及会员预订和集中采购平台的协同，以门户建设强化管控力、支撑力。③聚焦人才战略规划，对旗下各企业、尤其是中国区的培训资源进行多维度沟通和协同，发挥资源共享优势培养人才，进一步优化中国区组织架构和人才配置。
投资建议：买入-A 投资评级。在境内疫情无反弹、出行限制逐步放宽和境外疫情2021 年趋缓的假设下，预计公司在2021-23 年营收分别为150.0 亿元/177.8 亿元/195.9 亿元，对应增速+51.6%/+18.5%/+10.2%。考虑到公司年内部控费在一中心三平台和市场化改革下有望进一步推进，预计公司2021-23 年归母净利润分别13.49 亿元/18.24 亿元/22.82 亿元， 对应增速+1126.3%/+35.2%/+25.1%，21-23 复合增速30.1%。给予买入-A 的投资评级，6 个月目标价为69.39 元。
风险提示：经济不景气导致旅游酒店住宿需求不明显，中端酒店市场竞争加剧影响酒店经营，整合效果不及预期。