业绩回顾

    　　2022 年和1Q23 业绩均低于我们预期

    　　华远地产公布2022 年业绩：收入109 亿元，同比下降20%；归母净利润为-38 亿元（2021 年为-7 亿元），毛利率同比下滑10.9ppt 至2.3%，低于我们预期，主要因并表结算毛利率同比下降9.9ppt 至7.4%，降幅超出预期，叠加期内计提存货跌价准备超预期，致资产减值损失录得39 亿元（2021 年16 亿元）。公司计划2022 年不分红派息。公司1Q23 收入15 亿元，同比增长57%，归母净利润-0.9 亿元（1Q22 为-0.6 亿元），低于我们预期，主要因并表结算毛利率同比下降5ppt 至9.0%，降幅超出我们预期。

    　　有息负债规模继续缩减，三道红线由“黄档”转为“橙档”。公司有息负债规模连续三年缩减，其中2020/2021 年同比缩减13%/28%至253 亿元/182亿元，期内规模继续缩减25%至136 亿。公司期内分别发行了一支票面利率3.34%、规模10 亿元的中期票据以及一支票面利率3.19%、规模3 亿元的公司债，实现以合理的融资成本获取资金增量。受业绩亏损影响，净负债率提升至129%（21 年末为92%），现金短债比提升至2.0 倍（21 年末为1.2 倍），扣预资产负债率提升6ppt 至79%，三道红线由“黄档”转为“橙档”。全年平均融资成本同比降低77bps 至5.55%。

    　　发展趋势

    　　预计全年销售目标100 亿元有望实现。公司期内实现销售额68 亿元，同比下降34%（受到市场景气度下行影响），实现销售面积50 万方，同比下降51%，销售均价同比提升35%至13616 元/平；公司2023 年一季度销售额同比增长38.1%至22 亿元，好于行业平均水平（Top20/50 房企整体销售增速为13%/6%）。公司计划2023 年实现销售额100 亿元，对应48%的同比增速，我们估算公司当前可售货值近380 亿元，其中一、二线城市货值占比超过85%，主要分布于北京、西安、长沙等城市，我们认为公司有望实现今年的销售目标。

    　　关注财务端边际改善，拿地料保持谨慎。公司2022 年新发行公司债票面利率再创新低（3.19%），我们预计未来公司能通过提升回款率、保持融资渠道的通畅及融资成本的平稳等途径，实现三道红线达标。公司2022 年无新增土储，我们预计今年公司拿地方面仍将保持谨慎，在保证自身现金充裕的前提下，持续深耕已有的核心城市，择机布局基本面较好的优质城市。此外还将持续推进城市更新、代建及租赁业务发展，助力公司发展。

    　　盈利预测与估值

    　　由于公司利润率低于预期且存在潜在减值可能，我们下调2023 年盈利预测21%至1.4 亿元，新引入2024 年盈利预测1.4 亿元。因公司业绩存在较大波动，市盈率无法准确进行估值，我们将估值方式切换为市净率，当前股价交易于0.58/0.57 倍2023/24 年市净率，维持公司中性评级，下调公司目标价13%至1.86 元以反映盈利预测的变动，对应0.65/0.64 倍2023/24 年市净率和11%的上行空间。

    　　风险

    　　结算利润率不及预期；布局城市地产市场景气度复苏进程低于预期。