摘要:

    　　业绩概述：2012年上半年，公司实现营业收入12.19亿元，同比增长8.37%;营业利润3.37亿元，同比增长0.04%;归属母公司所有者净利润2.2亿元，同比增长21.14%;加权平均净资产收益率8.64%，同比增加0.09个百分点，基本每股收益0.17元。

    　　公司基本面：公司是一家中等规模的房地产开发公司，控股股东是北京西城区国资委下属的华远集团，持股比例为46.07%。公司主营业务为住宅的开发和销售以及商用物业的开发和出租。目前公司拥有已完工在售项目3个、在建项目3个、拟建项目1个，权益未结算面积约200万平米，主要分布在北京、西安、长沙和青岛等城市。近两年，公司业务布局逐渐从北京向其它二线城市扩展。

    　　房地产结算毛利率保持较高水平。上半年，公司结算面积较少导致收入增幅有限，主要结算项目为北京九都汇和西安君城二期B区项目。由于九都汇项目地段优势显著，售价较高，因此期内结算毛利率达55.39%，同比增加5.93个百分点，致使期内利润增幅高于收入增幅。

    　　开复工面积大增，上半年完成竣工计划一半。公司期内实现开复工面积174.3万平方米，比2011年同期增长67.9%，其中新开工62.5万平方米;竣工面积24.7万平米，完成全年计划的47.5%。2008年公司重组复牌以来，开复工面积几年来年平均增长69.7%，使公司的可销售资源大量增加，为公司2012年销售的大幅增长提供了基础。

    　　销售业绩高增长。报告期内，公司完成销售签约面积30.5万平方米，销售签约额32.5亿元，同比分别增长134%和195%。上半年新推的百万平米大盘长沙华中心项目销售情况良好，商场部分已与长沙海信广场签约整售。

    　　期间费用控制严格。报告期内，公司期间费用率8.58%，同比微增0.61个百分点，主要由于公司从去年开始使用资金成本较高信托贷款导致本期内利息支出大幅增加以及北京九都汇及青岛汤米公馆项目竣工致使利息支出停止资本化计入财务费用，期内财务费用率同比增加0.37个百分点至0.45%。此外，公司销售费用控制严格，在期内销售金额同比大幅攀升的背景下，销售费用同比仅增长5.57%。

    　　资金压力尚可，负债水平较低。公司期末货币资金/剔除预收账款后流动负债以及货币资金/(短期借款+一年内到期的非流动负债)比例分别为47.39%和141.83%，环比分别增加10.27和61.88个百分点。随着二季度销售回暖，公司资金面呈现逐季宽松态势。长期偿债能力方面，公司剔除预收账款后的资产负债率为45.91%，同比减少1.35个百分点，负债水平较低。

    　　业绩保障能力高，资金杠杆具备提升潜力。公司期末预收账款30.35亿元，同比增长14.47%，(期末预收账款+当期营业收入)/2011年营业收入比例为162.28%，业绩锁定性较强。此外，公司期末开发资金杠杆率为56.10%(计息借款占存货的比重)，高于年初的54.15%，尽管目前公司经营杠杆处于历史较低水平，主要由于公司拿地扩张较为谨慎。随着公司长沙、西安、青岛等多地布局逐渐成型，未来有望加速扩张，开发资金杠杆率随之提升。

    　　盈利预测和投资评级：我们预计公司2012年和2013年每股收益分别为0.52元和0.70元，以最新收盘价3.05元计算，对应的动态市盈率为5.4倍和4.0倍。鉴于公司经营业绩增长稳健，二线城市布局稳健，期间费用管理严格、在行业调控大背景下，较为灵活的低库存以及估值水平较为合理，因此我们上调其投资评级至“买入”。

    　　风险提示：调控政策持续不放松，未来销售下滑风险。