业绩概述：2011 年，公司实现营业收入26.15 亿元，同比增长46.99%；营业利润7.73 亿元，同比增长28.22%；归属母公司所有者净利润4.67 亿元，同比增长16.34%；基本每股收益0.37 元/股。净资产收益率20.94%，同比微降0.40 个百分点。公司拟定2011 年利润分配预案为每10 股派发现金股利1 元（含税）并派送红股2.5 股。

    公司基本面：公司是一家中等规模的房地产开发公司，控股股东是北京西城区国资委下属的华远集团，持股比例为46.06%。公司主营业务为住宅的开发和销售以及商用物业的开发和出租。目前公司拥有已完工在售项目3 个、在建项目3 个、拟建项目1 个，主要分布在北京、西安、长沙和青岛等城市。近两年，公司业务布局逐渐从北京向其它二线城市扩展。

    毛利率下滑、投资收益下降导致利润增速低于收入。2011年，公司房地产开发及销售业务实现收入25.35 亿元，同比增长49.83%，主要结算项目为九都汇项目和青岛汤米公馆项目，结算毛利率为50.43%，高于行业平均水平，同比微降0.77 个百分点。此外，公司期内投资收益0.05 亿元，同比减少0.65 亿元，主要由于长期股权投资处置和参股公司投资收益同比减少所致。

    销售量价同比双降。公司期内完成销售签约额22.4 亿元，同比下降22.8%，其中，四季度销售最差，同比降幅达到62.83%；全年销售签约面积25.6 万平方米，同比下降5.54%，主要由于市场低迷，公司原定于四季度推出销售的北京铭悦项目和长沙华远华中心项目延期到2012 年上半年开盘。全年销售均价0.88 万元/平米，同比下降18.32%，主要由于二线城市低价项目在售量增加所致。

    期间费用控制严格。报告期内，公司期间费用率为5.80%，同比减少3.11 个百分点，创四年来最低。其中，销售费用率和管理费用率分别达2.65%和3.16%，同比分别下降1.02和1.15 个百分点。

    开复工面积保持增长，计划竣工量翻番：公司期内实现开复工面积133.6 万平方米，同比增长40.9%，其中新开工65.7万平方米，同比增加42.5%；竣工21.8 万平米，同比下降19.0%，实现2011 年初计划。公司计划2012 年全部开复工面积为184 万平方米，同比增长37.7%，其中新开工72.2 万平方米，同比增长9.9%；竣工52 万平方米，同比增长138.5%。

    短期资金压力加大，长期偿债能力稳定。公司报告期末货币资金/剔除预收账款后流动负债以及货币资金/（短期借款+一年内到期的非流动负债）比例分别为30.50%和71.06%，现有资金覆盖短期债务水平从2010年一季度调控政策出台伊始逐步下降，资金面趋紧。期末公司预收账款23.61 亿元，公司剔除预收账款后的真实负债率为47.21%，同比下降2.90 个百分点，长期偿债能力较有保障。

    盈利预测和投资评级：预计公司2012 年和2013 年每股收益分别为0.52 元和0.70 元，以最新收盘价4.01元计算，对应的动态市盈率为8 倍和6 倍。鉴于公司经营业绩增长稳健，二线城市布局成型，期间费用管理严格、在行业调控大背景下，较为灵活的低库存水平以及估值水平较为合理，因此维持其“增持”投资评级。

    风险提示：房地产调控政策效果逐渐显现，公司未来销售可能出现持续下滑