事件：公司发布2020 年年报，2020 年公司实现营业收入1335.8 亿元（同比-7.3%），归母净利润54.03 亿元（同比-16.4%），归母扣非净利润42.1 亿元（同比-24.3%）。同时公司发布分红预案，拟派发现金红利 23.6 亿元（占2020年归母净利润的43.76%）。

    点评：

    业绩略超预期，4Q20 毛利率加速修复。公司4Q20 业绩超市场预期原因：1）毛利率快速修复。4Q20 毛利率为17.7%（同比+3.5pct，环比+2.5pct），主要或得益于Q4汽车市场复苏下公司收入规模增长产生的规模降本效应（公司4Q20收入同比+8.9%，环比+9.8%）。4Q 毛利率改善带动2020 年全年毛利率同比+0.7pct 至15.2%；2）4Q20 非流动资产处置收益同比增加约5.2 亿元，以及恺博座椅并表产生非经收益2.3 亿元。

    4Q20 下游汽车市场复苏带动公司收入触底回升，集团外客户收入占比提升。

    4Q20 国内乘用车销量同比+9.4%，环比+23.1%，下游需求回暖。公司4Q20 实现收入418.5 亿元（同比+8.9%，环比+9.8%），收入规模随行业景气度提升修复。2020 年上汽集团以外的整车客户收入占比提升2.9pct 至46.1%，是公司收入同比降幅小于上汽集团产量同比降幅的原因之一（公司国内收入同比-3.4%vs. 上汽集团产量同比-11.2%）。我们判断公司集团外客户占比提升或主要来自特斯拉、一汽大众等厂商。

    业务结构调整加速，推动核心业务自主化和国际化。2020 年公司完成延锋内饰（现为延锋国际）30%少数股东股权的收购，实现对全球内饰业务的完全自主掌控，搭建全球运营管理平台。2021 年公司拟收购合资公司延锋安道拓49.99%股权，以实现对国内最大座椅供应商100%控股，并推进座椅业务海外布局。

    小幅上调盈利预测，维持“增持”评级。国内疫情影响减弱，公司业绩于2Q20触底修复。公司海外收入占比约20%，2021 年海外汽车市场有望随疫情影响减弱而边际改善，公司海外收入或受益实现增长。考虑到公司毛利率修复加速，我们上调公司21E~22E 归母净利润至69.7 亿元（上调2%）和76.7 亿元（上调5 %），预测23E 归母净利润为81.4 亿元，对应EPS 为2.21、2.43 和2.58 元。

    过去五年公司估值低于汽零板块（公司PE 中枢11x vs. SW 汽零PE 均值24x），随着“中性化”和“国际化”推进，客户结构优化和全球竞争力提升有望推动估值中枢向上，维持“增持”评级。

    风险提示：1.二次疫情等风险致行业需求复苏不及预期；2.配套新车型销量不及预期；3.海外市场拓展不及预期；4. 汇率风险。