一、事件概述

    7 月5 日，白糖1909/1911 合约分别大涨3.64%/3.59%。此次大涨是继4 月份1909/1911 合约大涨后，白糖期货价格在底部区域的又一次大幅上涨。

    二、分析与判断

    预计未来三年白糖将进入减产周期，叠加需求坚挺，利好糖价上行

    2018/2019 榨季为国内白糖增产周期的第三年，预计2019/20 榨季将进入减产周期。近年来，我国糖料播种面积，尤其是甘蔗播种面积呈下降趋势，预计这种趋势会持续到2019/20 榨季，强化减产逻辑。2019 年1 月食糖现货价下行至5229元/吨的阶段性低点；本制糖期食糖产量仍有小幅提高，甜菜糖及蔗糖均价同比仍下降，19/20 榨季将大概率进入甘蔗减产周期，从而有望带动糖价上行。此外我国人均白糖消费水平逐年提高将进一步降低白糖库存，预计在2019 年我国白糖库存量将进一步减少至541 万吨。上述因素叠加将利好糖价上行。

    中粮糖业为国内头部食糖生产商，直接受益于糖价上行后的毛利改善

    公司为全国最大的食糖制造企业之一，17/18 年自产糖和加工糖营收合计分别为82.28/74.34 亿元，占总营收比重分别为43%/42%。17/18 年糖价处于周期低谷时自产糖毛利率分别为19.91%/16.71% ； 加工糖毛利率分别为19.77%/13.12%，未来随着糖价上行，自产及加工糖毛利率有望得到大幅改善。

    国内外产能分布合理，保证未来业绩弹性

    18 年公司自产糖99.43 万吨，预计其整体产能在100 万吨左右。此外，中粮糖业拥有澳大利亚Tully 糖业30 万吨产能；在河北唐山曹妃甸有50 万吨/年炼糖能力、在辽宁营口有100 万吨/年的港口炼糖能力。目前公司在国内外均有加工食糖生产能力，自产糖规模能有效保证业绩弹性。

    三、盈利预测与投资建议

    预计19-21 年公司实现营业收入193.01/213.28/239.99 亿元， 同比+10.2%/+10.5%/+12.5%；实现归属上市公司净利润7.87/10.47/14.95 亿元，同比+56.3%/+33%/+42.8%，对应EPS 为0.38/0.51/0.73 元，目前股价对应PE 为25/19/13倍。未来随着糖价进入上升周期，公司业绩将表现出较高弹性，公司估值大幅低于农林牧渔/农业板块168/78 倍估值，给予“推荐”评级。

    四、风险提示：

    糖价上升不及预期，产糖作物产量提高超出预期，食糖上涨周期推后等。