公司22Q1 电池片盈利迎来触底回升，预计有望保持稳步修复，同时推动新型电池技术量产升级，竞争力有望进一步提升；调整公司2022-24 年EPS 预测至0.61/0.97/1.37 元，现价对应PE 22/14/10 倍，结合可比公司估值，给予2022年目标价16.00 元，维持“买入”评级。

    电池片盈利开始触底回升。公司2021 年实现营收154.71 亿元（+60.1% YoY），归母净利润-1.26 亿元（-115.6% YoY），毛利率5.6%（-9.3pcts YoY），其中Q4 实现营收42.73 亿元（+25.4% YoY，-1.3% QoQ），归母净利润-0.80 亿元（-118.5% YoY，-

    262.3% QoQ），毛利率5.9%（-11.8pcts YoY，-0.1pct QoQ）；

    此外，公司2022Q1 实现营收78.27 亿元（+160.3% YoY，+83.2% QoQ），归母净利润2.27 亿元（+125.8% YoY，环比扭亏），毛利率7.4%（-2.3pcts YoY，+1.6pcts QoQ）。

    多因素侵蚀2021 年业绩，电池片盈利阶段性承压。公司2021 年晶硅电池片业务收入达153.17 亿元（+63.9% YoY），毛利率5.4%（-9.1pcts YoY），对应出货量达18.85GW（+43.2% YoY），ASP 约0.81 元/W（+14.5% YoY），平均单瓦亏损约1 分钱。2021 年电池片盈利能力大幅下降，主要受全球疫情影响供应链物流体系（货运周期从年初30-40 天增至70-80 天，大量订单积压）、临时性限电（2021 年电池片开工率75.2%，-18pcts YoY）以及硅料供应紧张（年初至11 月价格上涨216%）等因素影响，成本持续上行，侵蚀盈利。

    积极改善电池片供应链，推动产品降本升级，2022 年盈利有望持续修复。我们预计其22Q1 销量约7GW+，对应单瓦盈利或修复至2.5-3 分钱，盈利能力开始触底回升。这主要得益于公司积极与硅料企业开展业务合作，直接采购硅料，以代工模式丰富硅片供应来源和降低成本，并拓展新的硅片供应商，前五大硅片供应商供货占比由21Q1 的90%降至21Q4 的58%，并加快硅片减薄降本，降低每瓦用硅量20%以上，目前已基本解决硅片供应连续性问题，保障企业正常生产经营。同时，受益于大尺寸电池片需求快速放量，以及前期行业盈利和技术面临不确定性之下，新产能扩张放缓造成电池片供应趋紧，2022 年电池片盈利有望进一步修复。

    加快PERC 电池大尺寸改造，推动ABC 新型电池量产升级。公司2021 年高效PERC 电池片产能增至36GW（+63% YoY），并启动义乌、天津基地166mm尺寸产能向182mm 尺寸改造升级，预计2022Q2 将完成升级，届时公司95%以上产能将均可生产182mm 以上尺寸电池，且部分可在182mm 和210mm 尺寸之间灵活切换。此外，公司新一代N 型ABC 电池研发进展顺利，预计量产效率可达25.5%左右，目前300MW 电池中试线和500MW 组件试验线进展正常，珠海6.5GW ABC 电池量产项目已开工建设，预计将于22Q3 建成投产，或将推动公司产品和技术竞争力进一步提升。

    风险因素：光伏装机低于预期，原材料成本持续上行，新技术量产推广不及预期，疫情反复影响超预期等。

    投资建议：基于公司财报，并考虑硅料价格上涨超预期，我们下调公司2022/23年净利润预测至12.4/20.0 亿元（原预测值为17.4/21.6 亿元），新增2024 年净利润预测为27.9 亿元，对应EPS 预测分别为0.61/0.97/1.37 元，现价对应PE 为22/14/10 倍；基于可比公司（通威股份、钧达股份、隆基股份）2022 年平均PE 约26 倍，给予公司2022 年目标价16.00 元，维持“买入”评级。