投资要点

    　　深耕中西部 地区的商贸龙头，持续优化门店结构创造发展空间。公司是重庆市内网点规模、经营规模最大综合商业企业。截至2020 年6 月公司共有门店306 家，总面积达230.39 万平方米，规模优势逐渐显现，其中分业态百货、超市、汽贸、电器各业态门店数量分别为54/175/31/46 家。2020H1 实现营业收入153.60 亿元，同比下滑15.58%，净利润7.53 亿元，同比增长11.62%，业绩呈现回暖上升趋势

    物美、步步高参与混改落地，进一步释放经营潜力。①治理结构优化有望进一步释放公司经营潜力。重庆商社混改完成后重庆市国资委、物美集团、步步高集团分别持股45%/45%/10%，无实控人。②董事、管理层变更激发经营活力。物美实际控制人张文中担任商社集团董事长，马上金融创始人赵国庆担任公司总经理，助力公司布局新零售领域，多点创始人乔红兵常年耕耘超市业务担任公司副总经理，激发超市业态经营活力。

    市场化激励机制彰显信心，前期大额计提存货减值助力公司轻装上阵。①高管增持：2020年4 月公司董监高以不超过30 元/股的价格增持公司股份，增持金额10-300 万元，彰显对公司未来发展信心。②员工持股、股权激励：2020 年4 月公司公告拟以不超过30 元/股价格回购不超过总股本的5%的股权，用于员工持股或股权激励计划，激发公司员工二次创业热情，增强公司内生活力。③减值不良资产： 15 年以来计提资产减值损失，助力公司发展轻装上阵。

    多业态并进铸就核心竞争力。①超市业态加速门店扩张，加大生鲜直采。超市业态毛利率不断提升与永辉四区毛利率基本持平。专注小面积、高坪效业态发展，重点布局重庆，同时川南、川东北同步推进，预计2021-2022 每年新开50-60 家门店。重百、物美、步步高三者协同发展，门店协同、供应链建设共同赋能。②百货业态区域优势明显，盘活存量提高经营效率。百货数量维持55 家水平，区域优势明显。未来百货业态将进入新兴城市区域，重点发展类购物中心业态。③马上金融提供可观利润贡献，已获准IPO。公司持有马上金融31.06%的股权，其营收净利润高速增长，资产负债率低于行业平均水平。2020 年9 月重庆银保监局同意马上金融首次发行A 股股票不超过13.33 亿股，将显著提升资本实力。

    盈利预测：发展逻辑：1、国改落地后带来市场化的管理人员及机制的变革，供应链的打通和人员薪酬体系的调整将有效提升净利率，超市门店加速扩张带动收入加速；承诺的股权激励计划将有效保证业绩释放。2、公司参股的马上金融作为持牌消费金融公司已获地方银保监局同意登陆A 股，具备经营向好和估值提升的双重逻辑。预计2020-2022 年公司实现收入322.37、372.48、426.22 亿元，实现归母净利润9.94、12.89、17.43 亿元， 2020年9 月11 日收盘价对应的PE 分别为12.8、9.9、7.3 倍，维持“审慎增持”评级。

    　　风险提示：电商冲击超预期，消费增长不及预期，公司展店不及预期