装机规模三年后将增长70%。公司主营热电业务，目前在运行的电力机组分布在黑龙江省，权益装机345.8 万千瓦，约占黑龙江省的19.07%。考虑公司在建、筹建项目，2012 年以后公司权益装机将达到约594 万千瓦（已考虑牡丹江二厂上大压小），比现在增长70%。公司规划，至2013 年装机容量将占黑龙江省总装机容量的40%左右。

    华电集团的东北资本运作平台，支持规模增长。2006 年4 月电力体制改革，公司原控股股东黑龙江电力公司将股权无偿划转给中国华电集团，现华电集团持有公司20.71%的股权。华电集团入主后将公司定位于东北区域电力平台，在规模扩张方面给予支持，这是公司未来实现装机增长的主要来源：

    ①股改时华电集团曾承诺将铁岭发电51%的股权注入公司，但后因2008年煤价大涨导致电力大幅亏损而暂停，后续将寻机注入；②2008 年底股东大会通过了向大股东定向增发不超过6 亿股，约2.5 元/股，用于建设佳木斯热电厂2×30 万千瓦机组，现增发虽未完成，但佳木斯热电项目已交由公司投资建设，预计今年年底前双投产；③华电彰武2×60 万千瓦机组也交由公司建设，目前处于筹建阶段；④2008 年底公司承接中国华电集团放弃的哈尔滨热电部分增资权，在哈热公司的持股比例将由原来的10.91%上升至38.04%，成为哈热的控股股东。⑤华电下属富拉尔基发电总厂正在实施改制，预计明年将改制完成，届时有望注入上市公司，该公司总装机容量为142.5 万千瓦，作为建立较早的发电厂，固定资产折旧基本完毕，08 年净利润约1 亿元。

    电煤受制于来源单一，向上游煤炭整合谋求出路，但只能缓解。公司的电煤采购基本来自龙煤集团，缺乏谈判能力，因此在电煤成本方面无法掌握主动。截至目前2009 年电煤价格谈判仍十分困难，在未签订协议的情况下，公司采购煤炭价格波动幅度较大。08 年公司采购的煤炭价格约为415 元/吨，今年一季度的达到490 元/吨左右，二季度的价格达到了500 元/吨左右，从而导致公司二季度经营业绩大幅亏损。公司为减少煤炭价格波动带来的影响，开始向上游整合，提高煤炭自给率，如前期收购产能为60 万吨/年的黑河市兴边矿业70%股权，公司规划至2013 年煤炭自供能力能够达到300 万吨/年左右。目前公司每年电煤需求量约1000 万吨，我们预计随着装机增长，2013 年电煤需求将达到1600 万吨以上，因此煤炭自给率不到20%，这对于彻底解决公司煤炭价格的波动问题还相距甚远。

    供电主体在黑龙江省，外送电量少，用电需求增长有限。目前东北与华北电网虽然已实现互联，但外送电量仍较少，2009 年1-6 月份黑龙江省外送电量仅占全国的4%，而且主要向吉林送电。近几年东北地区新机组大量投产，加上经济危机导致用电下降，09 上半年火电机组利用小时数同比下降15.5%，下降幅度高于全国平均水平3.3 个百分点。未来随着全国电网的互联增强，以及公司在东北其它地区电力资产的收购，公司的外送电量将会有所增加，但我们预计时间是缓慢的，幅度也有限。

    投资评级。公司作华电集团在东北地区的电力资本运作平台，具有良好的成长空间，但公司在上游煤炭和下游用电需求两方面都较为被动，这将对公司的盈利稳定性产生冲击，波动较大。根据我们的测算，公司2009-2010 年每股收益为0.02 元、0.05 元。首次覆盖，未评级。