多因素致Q4利润承压， 看好22年需求弹性

    公司于3 月17 日发布2021 年报，全年营收76.7 亿元，同减1.8%；归母净利9.5 亿元，同减34.1%。其中Q4 营收18.5 亿元，同增3.1%；扣非归母净利0.1 亿元，同减75.3%。

    支撑评级的要点

    多因素致21Q4 利润承压：单四季度公司归母净利亏损0.06 亿元，扣非归母净利0.14 亿元，同减75.3%；原因在于：1、单四季度销售费用率为1.7%，同增13.1pct；2、子公司漳县水泥公司越界开采，预计环保、行政罚款共0.54 亿元；3、公司四季度计提资产减值损失0.61 亿元。

    区域供需矛盾加剧，全年水泥销售下降：据我们测算，公司全年水泥熟料销量约为2,353.6 万吨（-19.3 万吨），单价300.0 元（-0.2 元），吨成本214.8 元（+27.4 元）；吨毛利85.2 元（-27.7 元）。全年看，基建开工不足叠加外省低价水泥冲击，区域供需矛盾加剧，致使公司水泥销量承压。

    成本压力致利润下滑：全年煤炭价格大幅上涨，兰州、西安、哈密烟煤价格中枢分别上涨36.8%、82.0%、44.3%，导致公司燃料成本明显上升，拖累全年毛利率27.6%，净利率13.4%，同比分别减少7.8pct，6.4pct。

    看好稳增长带来需求增量，公司作为区域龙头具备业绩弹性：2022 年稳增长基调下基建投资带来的需求增量值得期待；包含甘肃、宁夏、内蒙在内的三大“东数西算”算力枢纽的建设启动一方面有望提振区域水泥需求，另一方面或将减少外省水泥流入，改善区域供需格局。公司作为甘肃地区水泥龙头，需求复苏、吨利润修复后具备较强的业绩弹性。

    估值

    公司业绩低于预期，考虑区域供需矛盾、煤炭成本压力影响，我们部分下调盈利预测。预计2022-2024 年，公司营收分别为83.6、88.5、91.2 亿元；归母净利润分别为15.4、16.3、16.9 亿元；EPS 为1.99、2.10、2.18 元，维持公司买入评级。

    评级面临的主要风险

    基建、地产投资增速不及预期，宁夏、陕西水泥冲击，煤炭价格上涨。