业绩低于预期；吞吐量增速放缓及港口收费下调，盈利能力短期承压

    天津港发布2018 年度业绩报告。2018 全年，公司实现营业收入130.6 亿元，同比减少8%；归母净利润6.0 亿元，同比减少27%；扣非归母净利润5.2 亿元，同比减少38%。公司业绩不及预期，利润下滑主要系干散货吞吐量减少及港口收费标准下调所致。基于宏观经济依旧存在不确定性，且港口板块面临进一步收费下调的风险，公司港口业务毛利率或将出现进一步下滑。因此，我们分别下调对公司2019E/2020E 盈利预测27%/22%至6.4/7.0 亿元。我们将PE 估值由2018 年EPS 切换至2019 年EPS，基于25.9x-27.1x 2019E PE，上调目标价至9.8-10.3 元，维持“增持”评级。

    2018 年公司干散货吞吐量下滑，集装箱吞吐量稳步增长

    2018 年公司利润大幅下滑主要因干散货吞吐量减少及装卸费率下调所致。2018 全年，公司装卸业务实现收入58 亿元，同比减少4%；毛利率31%，同比减少5 个百分点；共计完成货物吞吐量4.3 亿吨，同比增长10%，其中散杂货吞吐量2.6 亿吨，同比下降5%；集装箱吞吐量1, 597 万标准箱，同比增长39%。2018 年，公司其余各业务板块均出现利润下滑。其中销售业务、港口物流业务和港口服务业务毛利润同比分别下滑18%、24%和18%。我们认为，伴随公司集装箱业务的稳步发展，2019 年公司各分部业务毛利润有望出现改善。

    长期发展值得期待：产能升级、受益雄安新区建设

    根据Clarksons 数据，2018 年全球十大集装箱港口排名，天津港超越迪拜港，排名第9，较2017 年上升1 个名次。公司地理位置得天独厚，受益雄安新区建设需求。公司地处环渤海中心位置，对内辐射腹地面积近500 万平方公里。天津港是雄安新区最近的出海口，直接受益雄安建设时间表的推进。另外，公司积极开拓产能。2018 年，公司新开南非、日本两条外贸航线、开通“天津-莫斯科”和“安阳-天津港”班列，加快海铁联运发展。

    最新目标价区间9.8-10.3 元，维持“增持”评级

    基于目前宏观经济及中美谈判结果依旧存在不确定性，同时港口板块或将面临进一步收费下调风险，我们认为港口核心业务毛利率将进一步下滑。我们分别下调公司2019E/2020E 盈利27%/22%至6.4/7.0 亿元。我们将PE 估值由2018 年EPS（0.36 元）切换至2019 年EPS（0.38 元），基于25.9x-27.1x2019E EPS （公司历史三年均值17.4x PB+2.5 个标准差），给予目标价区间9.8-10.3 元。维持“增持”评级。

    风险提示：自然灾害、中美贸易恶化、全球经济危机、雄安新区建设不及预期。