我们上周实地调研了凤凰股份，与公司管理层就商业模式、市场前景、经营状况等问题进行初步交流。

    怎样的公司？这是一个立足南京、布局江苏、省内唯一、江苏国资的文化综合体开发商，是国内第一家文化地产上市公司，也是目前A股唯一一家，在地产股当中具备很强的稀缺性；并持有南京证券5000万股（2.82%）。公司项目储备全部位于江苏省，未结可售面积120多万平米，已布局南京（53%）、扬州（28%）、苏州（13%）、南通（6%）四大城市。

    怎样的故事？公司的故事主要体现在以下五个亮点：一、公司拿地能力很强，所从事业务“壁垒高+地段好+盈利强”。二、走出南京、依然风生水起，即文化综合体这种商业模式至少在江苏省内的可复制性是较强的。三、市场前景广阔，《江苏省文化发展规划》要求在未来数年完成全省13 个省辖市、64 个县级市书城的规模化和现代化建设。四、战略蓝图远大--中期收入目标100亿元。五、大股东护航资金链。

    业绩又如何？2010年业绩一般、但未来两年增速很高，净利润复合增长率高达74%。我们预计公司2010-2011年的营业收入分别为11.0亿元、21.6亿元和29.6亿元，归属母公司净利润分别为1.9亿元、4.0亿元、5.7亿元，每股收益分别为0.25元和0.53元和0.77元。

    NAV？在我们的测算逻辑之下，公司NAV为6.47元/股，最新收盘价为6.43元/股，折价率为1%。公司NAV较低的主要原因在于项目储备规模较小。

    上调评级至买入。以最新收盘价6.43 元计算， 公司2010-2012PE分别为25倍、12倍和8倍，公司2011年具备显著的估值优势。尽管公司2010年业绩表现一般，但未来两年增速较高，同时考虑到公司独特的商业模式、在江苏省内的可复制性较强、市场前景广阔、战略蓝图远大、以及大股东提供资金支持等优势，上调评级至买入，股价下跌提供买点。

    风险因素：一、2011年的销售具备较大不确定性；二、扩张与效率问题。催化因素：一、凤凰和熙B区和凤凰和美二三期继续热销；二、继续获取质优价廉的土地储备；三、凤凰集团以合适的价格注入14800万股南京证券股权。压制因素：一、项目储备规模较小、NAV较低；二、2010年业绩表现一般；三、地产板块整体估值水平的提升空间有限。