事件：

    公司发布2017年年报：2017年实现收入274.73亿元，同比增长2.82%；归母净利润2.39亿元，同比增长32.73%；扣非后归母净利润2.07亿元，同比增长12.46%。每股EPS为0.27元，每10股派发现金红利0.90元（含税）。

    投资要点：

    主营业务收入持续增长。

    分业务来看，2017年批发业务实现收入261.02亿元，同比增长2.90%，与公司主要覆盖区域为首批医改试点省份实行招标降价有关，如福建地区收入40.64亿元，同比下降12.02%；安徽收入59.68亿元，同比增长1.09%。零售业务实现收入11.70亿元，同比增长1.04%，低于我们的预期，新开零售门店29家，总数330家。另外电商业务实现收入1.03亿元，同比增长10.78%；第三方物流服务实现收入0.09亿元，同比增长29.94%。

    盈利能力有望持续提高。

    2017年公司综合毛利率为6.33%,同比提高了0.45百分点，主要是批发业务毛利率同比提高0.54个百分点的原因，这主要与“两票制”的实行有关，受益于中间环节的减少因此毛利率有所提高；另一方面也与公司不断深入开展药事服务业务有关，尤其是南京地区中药药事服务取得较好进展，全年处方20万张，销售额约4700万元。我们认为随着两票制在全国的陆续落地和药事服务占比的提高，公司批发业务毛利率未来几年有望持续提高。

    不过公司零售业务2017年毛利率为20.50%，同比下降0.46百分点，我们认为一方面与公司新开门店成本提升有关，另一方面由于零加成使得医院终端价格下行造成零售端压力，因此未来毛利率保持稳中下降趋势。不过由于批发业务占据绝大部分，因此公司整体毛利率有望持续提高。

    管理费用持续降低，非经常损益提高业绩表现。

    2017年公司期间费用率为4.72%，同比提高0.36百分点，其中主要是销售费用率提高所致，全年销售费用为6.92亿，同比增长20.31%，主要与人员薪酬增加和费用归集口径调整有关。而公司管理费用率2017年为1.17%，同比下降0.22百分点，从2011年的3.02%以来一直保持下降趋势，表明公司降本控费成效明显。另外公司业绩表现略高于我们之前预期，主要与2017年增加8824.03万元资产处置收益有关，而2016年同期仅11.55万元，原因是会计政策的调整使得原计入的“资本公积”项目调整至该项目。

    维持“推荐”评级。

    由于批发业务增长低于我们预期，我们调整了之前预测，另外2018年2月公司已经完成定增，按照定增后股本预测，预计2018-2020年EPS分别为 0.27元、0.32元和0.35元，考虑到公司区域商业龙头优势和盈利水平的提升态势以及新业务、新模式的创新，目前估值水平较低，维持“推荐”评级。

    风险提示：

    招标降价超出预期；毛利率低于预期；期间费用高于预期等。