事件：

    南京医药公布2017年半年报：公司上半年实现营业收入134.92亿元，同比增长4.10%；实现归母净利润1.12亿元，同比增长38.04%，每股EPS为0.13元，业绩基本符合预期。

    投资要点：

    批发增速放缓使得整体收入增速低于预期。

    公司2017年上半年批发业务营业收入128.04亿元，同比增长3.55%，低于之前预期，我们认为这主要与招标省份持续降价有关。零售业务方面表现较好，2017年上半年实现收入5.90亿元，同比增长17.45%，目前公司零售门店330家，体现了公司批零一体化业务发展顺利。另外公司的电商业务依旧保持快速增长势头，2017年上半年实现收入5033.72万元，同比增长40.38%。

    考虑到招标降价压力和批发业务的增速，我们下调了整体收入增速，预计未来三年整体收入增速在5%左右。

    毛利率进一步提高带动公司业绩快速增长。

    2017年上半年整体毛利率为6.25%，同比提高了0.39个百分点，环比来看提高了0.23个百分点，延续2016年以来持续提高态势。这主要与公司的批发业务毛利率持续提高有关，我们认为这一方面与两票制逐步推行减少中间环节有关，另一方面也与公司逐渐向上游生产企业传导成本压力有关。期间费用率方面，2017年上半年三项费用率为4.47%，同比提高0.04个百分点，增幅不算明显，体现了公司在费用控制上的努力。

    非公开增发顺利获批和外延扩张预期进一步提升业绩增长空间。

    为了降低债务成本和补充流动资金，公司的非公开增发目前顺利获批，我们认为财务费用有望进一步降低从而提升业绩表现。另外嵌套内的员工持股计划也体现了公司国企改革较快的推行进度，随着经营质量持续改善和管理层以及员工积极性的调动，对公司的长期发展有利。而在整体商业集中度提升的背景下，资金的充实也将使得公司加快对空白销售区域进行并购，因此我们认为后续对外扩张的步伐也值得我们期待。

    维持 “推荐”评级。

    我们预计公司17年-19年的EPS为0.26、0.31、0.36元，考虑到公司盈利能力持续提高和区域龙头优势以及国企改革预期，维持 “推荐”评级。

    风险提示：

    （1）批发规模增速放缓；（2）费用增长过快等。