净利+257%,扣非净利润-1689万元,低于预期

    2013年公司收入187亿(+4%);净利润3868万元(+257%),EPS0.056元。扣非净利润-1680万元,低于我们的预期(此前预期净利润3500万元,扣非净利润约1000万元)。受行业大环境及医药商业企业共性影响,应收款增幅大,经营净现金流全年为-3.54亿元表现差,期待未来有所好转。

    收入增长慢、毛利率和期间费用率有所下降,高所得税侵蚀利润

    2013年收入几乎全部由流通业贡献,收入增长较慢。综合毛利率达到6.37%,同比下降1.19个百分点。期间费用率达到5.97%,同比下降1.30分百分点。资产减值损失大幅下降到1763万元(12年为1.37亿),促成营业利润大幅上升到达1.07亿元(12年为-4008万)。但是子公司并未采取有效避税手段,实际所得税率高达50%,使得最终净利润仅有3868万元,净利率仅有0.21%。

    14年积极因素:内控产生节流,定增获批,财务费用下降

    新任董事长推行预算管理,将在一定程度上降低管理费用;清理子公司使得实际所得税率将有所下降。公司定增有望在6月获批,直接影响是减少公司每年4000-5000万的财务费用。

    中长期积极因素:公司治理改善,零售业务发力、药事服务扩张

    定增完成后,联合博姿将会获得2个董事会席位以及一个高管名额(现已确定为运营总监)。除此之外,国资层面对于公司还会有新的董事会调整,可以期待公司治理将会改善,进取心将更强。彼时,联合博姿将会在零售业务加快布局(中期目标是控制1万家终端),产品品类的引进也会加速。而公司本来基础就很好的药事服务业务也会加快扩张(现在覆盖率仅为400家二甲医院)。

    风险提示

    公司治理改善和进取心低于预期。

    困境反转型企业,未来有望超预期,提高业绩预期,维持“推荐” 考虑到未来积极因素,我们上调盈利预测,预计14-15EPS0.12/0.19(原预测0.08/0.19),首次给予16年EPS0.27元,PE54/33/23,PS仅为0.23。公司是典型的困境反转型企业,盈利预测有望大幅超越预期的,维持“推荐”。一年期 合理估值9-12元(PS0.35-0.45)。