投资要点

    2018 年前三季度营收/归母净利分别同增+64.11%/+24.43%，其中第三季度营收/归母净利分别同增+37.87%/-40.45%。业绩低于我们此前预期，主要是由于钴金属价格持续下跌、市场此前预期补库存驱动下的钴价反弹在三季度并未兑现，导致公司钴材料业务毛利率下滑，带动第三季度毛利率环比二季度下滑1.67PCTs，同比下滑3.4PCTs。公司第三季度经营活动产生的现金流量净额81.79 亿元，环比二季度下滑4.98%。

    收购“科立鑫”获证监会审核通过，助力公司钴产业链延伸。根据此前公告，公司收购珠海科立鑫100%股权获证监会审核通过。本次拟以7.79 元/股的价格发行1.54 亿股（折合12 亿元）收购珠海科立鑫股权。公司主营业务包括有色金属采选、钴材料业务与金属产业链增值业务，自2016 年起，开始深入布局钴产业链，2017 年钴材料业务毛利7.23 亿元，占总毛利一半以上。

    深入布局钴材料上下游，设立CCM 望加强资源掌控。公司围绕钴全面布局：钴资源方面，与金川国际下属公司签订框架协议，欲对穆松尼项目迪拉拉西矿体进行整体包销，为公司刚果（金）冶炼厂提供了充足的原料保障；钴材料选采方面，参股大理三鑫 35%股权（旗下矿山伴生钴金属约 2300 吨）、认购 CMI 25%股权（旗下铜钴矿规划 2200 吨钴金属产能）；冶炼方面年产1 万吨电铜、3500 吨粗制氢氧化钴（金属量）湿法项目料料将于2018年下半年试车投产；钴加工方面，拟收购标的科立鑫计划开工建设10,000吨（含10 万吨车电池回收及 3 万吨三元前驱体）钴金属新能源材料项目。公司计划在刚果（金）设立盛屯矿业有限公司（简称CCM），作为钴铜矿矿权整合收购和管理的平台，公司钴资源掌控力不断加强。

    丰富有色金属种类，夯实矿产资源储量。目前公司控参股 8 座矿山，矿石储量约 6300 万吨、铅锌储量 136 万吨、白银 1382 吨、黄金资源量 17吨。年产铅锌精矿 2 万吨左右、铜银精矿 2700 吨，另有少量钨锡矿产出。2017 年矿业业务收入 4.6 亿元，毛利 3.3 亿元，毛利率 72%。华金矿业计划 18 年实现全面复产，复产后，原矿开采规模从原来的 18 万吨扩张到 37 万吨；另外，预计公司将大力推进恒源鑫茂矿业、三鑫矿业的全面建设工作，使公司有色金属产能再上一个台阶。

    风险因素：1）在建项目建设进度和投产时间不及预期的风险；2）主产品价格波动的风险，尤其是公司目前主要布局的钴行业，若价格大幅下跌将直接影响公司业绩；3）矿山安全及环境污染风险。

    盈利预测、估值及投资评级。公司向下游加工延伸、钴产业链布局不断完善，考虑到钴价持续下跌导致三季度业绩不及预期，我们下调公司2018/2019/2020 年EPS 预测至0.50 元、0.69 元和0.78 元（原预测为0.60元、0.84 元和0.95 元），维持“买入”评级。