事件：公司近日发布2021 年报，2021 年公司营业收入1686.82亿元，同比增长71.09%；归母净利润7.67 亿元，同比增长40.43%；扣非后归母净利润6.28 亿元，同比增长40.89%。公司业绩创历年新高，符合我们的预期。第四季度，公司收入445.25 亿元，同比增长58.23%；归母净利润1.13 亿元，同比增长408.57%；扣非后归母净利润-0.30 亿元，同比减亏0.13亿元。毛利率方面，公司2021 年为3.95%，较2020 年下降1.59个百分点，主要原因是毛利率较低的供应链业务收入占比提高。

    产业链业务利润贡献首超供应链业务：2021 年，产业链板块收入271.47 亿元，同比增长11.48%；利润总额16.85 亿元，同比增长34.69%，占公司利润总额53.34%，首次超过供应链业务。毛利率方面，在原材料价格大幅上涨的情况下，产业链业务毛利率为16.96%，较2020 年仅降低0.12 个百分点。产业链板块各子板块表现如下：①大消费板块收入145.0 亿元，同比增长8.98%，毛利率18.42%，同比减少1.95 个百分点；②大环保板块收入71.3 亿元，同比增长17.78%，毛利率14.04%，同比减少0.90 个百分点；③船舶制造与航运板块收入34.1 亿元，同比增长10.38%，毛利率17.65%，同比增加7.78 个百分点；④产业链板块内的其他业务收入21.1 亿元，同比增长10.69%，毛利率15.76%，同比增长3.14%。

    供应链业务乘风破浪：2021 年，公司供应链运营板块收入1,406.57 亿元，同比增长90.59%；利润总额14.74 亿元，同比增长50.87%，占公司利润总额46.66%；毛利率1.39%，同比减少0.32 个百分点。2021 年，面对大宗商品价格巨幅波动、人民币汇率升值、海运费用激增、部分产品出口退税取消等风险挑战，公司在实现收入大幅增长的情况下，成功控制了毛利率的波动幅度。供应链各子板块表现如下：①大宗商品业务收入1251.7 亿元，同比增加105.72%；毛利率1.15%，同比减少0.17 个百分点；②机电设备业务收入154.8 亿元，同比增加19.51%；毛利率3.32%，同比减少0.21 个百分点。

    规模效应显现，期间费用率显著下降：公司2021 年期间费用率为1.81%，较2020 年的期间费用率3.14%下降1.33 个百分点，确保公司2021 年在毛利率下降1.59 个百分点的情况下，净利率仅下降0.28 个百分点。具体而言，公司2021 年销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为0.83%、0.54%、0.28%和0.16%，较2020 年分别下降0.67、0.29、0.09和0.28 个百分点。

    公司盈利预测和估值：预计公司2022-2023年营业收入分别为1939.84、2327.81亿元，分别同比增长15.00%和20.00%；归母净利润分别为8.63亿和9.68亿元，分别同比增长12.56%和12.13%；EPS分别为0.66和0.74元，目前股价对应2022-2023年预计归母净利润的PE估值分别为9.24/8.24倍，维持“增持”评级。

    风险提示：新冠疫情风险；国际化经营风险；地缘政治风险；大宗商品市场风险；汇率风险