核心观点

    公司发布半年报，2018 上半年实现营收64.36 亿元，同比增长8.38%；实现归母净利润8.34 亿元，同比增长220.71%；实现扣非归母净利润8.20亿元，同比增长168.59%；加权平均ROE 较2017H1 增加4.85pct 至7.77%。公司总体业绩符合我们预期，维持2018-2020 年EPS 为0.83、0.92、1.05 元的盈利预测，维持“买入”评级。

    出售商业资产，上半年归母净利高增长

    公司上半年归母净利润实现较高增长，主要因为一季度出售了部分高毛利商业资产。根据《光明房地产集团股份有限公司2018 年度第一期中期票据募集说明书》，一季度公司通过协议转让方式出售所持有的上海市丽水路58-88 号商业房地产，估计至少能取得9 亿收入，毛利率超过80%。上半年末公司预收账款达121.34 亿元，同比2017 年末增长45.46%。

    开发业务加速周转，拿地延续高强度

    公司上半年销售金额135.95 亿元，同比增长28.73%；新开工198.70 万平，同比增长204.24%。我们认为公司加速新开工是为了保障全年的销售推盘量，加速去化和回款，全年销售金额预计将超过250 亿元。为了补充可售资源，公司延续2017 下半年以来的拿地强度，上半年新增房地产储备面积76.09 万平，同比大增1187.48%。公司分别于2018 年1 月、7 月通过招拍挂竞得上海市保障房和城中村改造项目，未来有望继续借助集团优势，在上海市保障房和城中村改造项目、崇明岛2000 亩土地开发、集团内部兄弟公司土地和仓储资源对接等方面寻求新的业务机会。

    绝对估值和相对估值均具备吸引力

    绝对估值方面，据我们首次覆盖报告测算，公司RNAV 为8.40 元，股价相对RNAV 折价50.83%。相对估值方面：纵向来看，公司当前PE（TTM）仅为3.81 倍，处于2015 年9 月重组上市以来的最低水平。横向来看，我们选取中小房地产开发企业中，具备当地国资委背景、偏重开发业务的华发股份、上实发展、北京城建、华远地产作为可比公司，2018 年平均PE为7.65 倍，平均PEG 为0.83（Wind 一致预期）。而据我们测算，公司2018年PE 仅为4.99 倍，PEG 为0.39，存在一定低估。

    开发业务稳增+估值具备优势，维持“买入”评级

    公司开发业务通过加快周转实现销售稳健增长，拿地维持高强度；绝对估值和相对估值均具备吸引力。我们维持2018-2020 年EPS 为0.83、0.92、1.05 元的盈利预测。参考可比公司2018 年7.65 倍的PE 估值，考虑到公司2018 年净利润同比预计略有下滑、2018-2020 年规模净利润增速预计略低于可比公司，我们给予公司一定折价，维持公司合理估值水平为6.5-7倍的判断，维持目标价5.40–5.81 元和“买入”评级。

    风险提示：可售货值相对偏低；房地产销售可能受到调控政策、棚改贷款收紧的负面影响。