3Q22 业绩低于我们预期

    中航产融公布1-3Q22 业绩：营业总收入130.4 亿元、同比-5.6%，归母净利润18.7 亿元、同比-36.4%，报告期ROAE 同比-3.26ppt 至4.73%（公司口径）；3Q 单季营业总收入同比+2.5%/环比+1.2%至45.4 亿元，归母净利润同比-58.5%/环比-58.7%至5.4 亿元，单季ROAE 1.83%（公司口径），低于我们预期、主因单季投资收益随市回落明显。

    发展趋势

    租赁主业带动营收稳中有增、信托业务经营仍有所承压。1）1-3Q22，以租赁为主的营业收入同比+3.3%至78.0 亿元，其中3Q 单季营业收入同比+6.5%/环比+13.4%至29.4 亿元，对应期末一年内到期非流动资产+长期应收款（主要含应收融资租赁款）较年初+5.0% /环比+4.7%至2,009 亿元；2）1-3Q22 手续费及佣金净收入同比-21.6%至29.9 亿元，其中3Q 单季手续费同比-23.0%/环比-32.1%至8.5 亿元，或主因信托业务仍有承压、加之市场交投回落下证券子公司手续费有所下滑；3）1-3Q22 利息收入-8.0%至22.5 亿元，其中3Q 单季利息收入同比+32.5%/环比+16.1%至7.5 亿元。

    单季投资收入随市回落明显、边际减值有所增加。1-3Q22 公司投资业务收入（投资收益+公允价值变动损益）同比-3.7%至20.9 亿元，但3Q 单季来看，投资收入同比-61%/环比-71%至11.2 亿元、拖累单季盈利。此外，3Q单季减值损失同比+9%至4.2 亿元（vs. 2Q 单季转回4,185 万元），或受市场信用风险边际提升影响。

    证券子公司强化航空航天特色名片、市场竞争力有所提升。2022 年上半年，证券子公司受益投行业务及跟投带动、业绩明显优于行业（收入同比+3.2%至10.7 亿元、净利润同比+26%至3.3 亿元）。3Q22，中航证券完成超卓航科的IPO 保荐（vs. 3Q21 无IPO 项目），带动1-3Q22 股权主承销金额同比+42%至56.2 亿元（vs.市场整体同比+5.7%），其中IPO 承销金额同比+186%至26.5 亿元、市场份额同比+0.3ppt 至0.54%；此外，1-3Q22中航证券债券承销金额同比-1.7%至146 亿元（vs.市场整体同比-5.6%）。

    盈利预测与估值

    考虑内外部环境压力下、信托业或仍承压，加之调整母公司投资收益率假设，我们下调2022e/2023e 盈利21%/12%至29.1 亿元/38.9 亿元,维持“跑赢行业”评级。公司交易于0.64x/0.59x 2022e/23e P/B；基于P/B 估值,下调目标价9%至4.1 元,对应0.83x/0.77x 2022/23e P/B 及30%上行空间。

    风险

    资产质量低于预期；新业务开展不及预期；投资收益随市大幅波动。