1Q22 业绩低于我们预期

    中航产融公布1Q22 业绩：营业总收入40.1 亿元、同比-7.4%/环比-24%，净利润3.4 亿元、同比-69.9%/环比-80.3%，归母净利润1,145 万元、同比-98.3%/环比-99.2%，报告期ROAE 同比-1.87ppt 至0.03%（公司口径），业绩低于我们预期，主因投资收益随市波动明显、母公司层面所持股票公允价值下滑进一步拖累归母盈利。

    发展趋势

    租赁业务整体稳健、手续费及佣金收入有所下滑。1）1Q22 以租赁为主的营业收入同比+2.8%至22.7 亿元，对应期末长期应收款（主要含应收融资租赁款）同比+4.6%/环比+2.4%至934 亿元；2）1Q22 手续费及佣金净收入同比-25%至8.9 亿元，或主因证券子公司经纪/资管业务随市回落（1Q22上市券商合计经纪收入同比-5%/环比-12%、资管收入同比-2%/环比-25%）、加之信托业务经营亦面临一定压力；3）1Q22 利息收入同比-8.7%至8.5 亿元，对应期末发放贷款及垫款较上年末+2%至144 亿元。

    投资收益波动明显、对利润造成拖累，资产减值压力仍存。1Q22 公司整体投资业务收入（投资收益+公允价值变动损益）同比-2.8 亿元/环比-9.2 亿元至1.76 亿元，或主要受权益市场大幅波动影响；其中，母公司层面所持中航重机等股票公允价值回落明显、进一步放大归母净利润降幅（1Q22 中航重机股价下跌15%，对应持股公允价值减少近5 亿元）。此外，1Q22 公司减值损失同比+218%至2.75 亿元，我们认为或反映疫情超预期及经济增速下行压力。

    短期来看，我们认为，市场波动及经济三重压力下，公司业绩短期内或有所承压。但中期维度来看，公司有望依托雄厚产业背景及齐全金融牌照优势，释放产融—融融协同效应；伴随近期产业投资及供应链金融业务布局提速，我们看好公司发掘综合金融业务之外的业务增长新机遇。

    盈利预测与估值

    因调整母公司层面投资收益及各子公司信用减值假设，及考虑全市场投资收益及交投假设调整下、下调证券子公司盈利，我们下调2022/2023 年盈利预测8.5%/6.4%至42.0 亿元/48.3 亿元，维持“跑赢行业”评级。公司当前交易于0.7x/0.7x 2022/23e P/B，下调目标价8.2%至5.03 元，对应1.0x/0.9x 2022/23e P/B 及38%上行空间。

    风险

    资产质量低于预期；新业务开展不及预期；投资收益随市大幅波动。