外部环境影响业绩，关注后续改善弹性，维持“增持”评级2025 前三季度公司营收37.0 亿、同比-17.0%，归母净利润4.7 亿、同比-29.4%；其中Q3 营收10.0 亿，同比-15.9%; 归母净利润0.3 亿，同比-63.2%。收入业绩下滑幅度超预期。考虑公司主动释放渠道库存压力，我们下调2025-2027 年盈利预测，预计2025 年-2027 年归母净利润分别为5.0（-1.9）亿元、6.2（-2.2）亿元、8.3（-2.6）亿元，同比分别+43.3%、+24.1%、+35.6%，EPS 分别为1.49（-0.59）元、1.85（-0.66）元、2.51（-0.75）元，当前股价对应PE 为41.7、33.6、24.8倍。公司渠道秩序仍然有序，业绩不佳主要是外部环境原因，公司积极调整了资源分布、积极链接新渠道，加强费用管控，修炼内功，后续环境改善后弹性较大，维持“增持”评级。

    　　中高档仍有较大幅度下滑，省内外仍在调整

    　　分产品看，2025Q3 中高档酒/普通酒收入为6.9/1.8 亿，收入同比-23%/+18%。预计受宏观环境影响，商务需求下降较大，公司品味舍得等次高端产品恢复难度仍然较大。Q3 省内/省外分别实现营收2.7/6.0 亿元，同比-22.8%/-14.7%。

    　　回款压力较大，现金流和利润表表现一致

    　　2025Q3 末合同负债余额1.1 亿元，环比-0.4 亿元，Q3 销售收现9.2 亿元，同比-19.4%。经销商普遍回款压力较大，公司未继续压货。

    　　公司强化了费用管理，但受收入下滑影响，盈利能力大幅下降由于产品结构下降，2025Q3 毛利率同比-1.6pct 至62.1%，收入下滑幅度较大，部分费用刚性，销售费用率+0.5pct，管理费用率+2.3pct，Q3 归母净利率同比-3.7pct 至2.9%。

    　　风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等。