次高端压力延续，收入利润短期承压

    　　公司发布2024 年半年报，2024H1 公司实现收入32.71 亿元，同比-7.28%，归母净利润5.91 亿元，同比-35.73%。单Q2 收入11.65 亿元，同比-22.61%，归母净利润0.41 亿元，同比-88.40%，主因白酒需求较为疲弱，次高端需求短期承压，叠加2023Q2 收入利润高基数的影响。2024H1 合同负债1.62 亿元，同比-68.12%。

    　　2024Q2（收入+Δ合同负债）10.93 亿元，同比-10.25%；Q2 销售收现15.20 亿元，同比-14.71%，我们判断主因淡季需求较弱以及公司回款节奏的影响。

    　　中高档酒表现优于普通酒，省内表现优于省外分产品看，2024Q2 公司中高档酒/普通酒分别实现收入8.76/1.46 亿元，分别同比减少19.33%/47.34%。分区域看，2024Q2 省内/省外分别实现收入3.67/6.55 亿元，分别同比减少18.25%/28.35%。2024H1 经销商较2023 年末增加154 家，渠道扩张稳步推进。

    　　毛利率下降费用率提升，Q2 净利率短期承压2024Q2 毛利率60.93%，同比-11.21pct，其中中高档酒/普通酒毛利率分别同比下降7.09/0.63pct，或因产品货折增加。2024Q2 销售/管理/营业税金及附加比率分别为27.00%/12.08%/15.98%，分别同比增加11.75/2.66/0.14pct，销售费用同比提升主因职工薪酬增长。2024Q2 归母净利率为3.48%，同比-19.76pct。

    　　投资建议：渠道稳步扩张，维持“买入”评级考虑到消费弱复苏， 我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为59.37/53.46/55.91 亿元，同比分别-16.16%/-9.95%/+4.58%，归母净利润分别为9.68/8.75/9.23 亿元，同比分别-45.33%/-9.69%/+5.51%，对应三年CAGR 为-19.54%，对应2024-2026 年PE 估值分别为17/19/18X。鉴于公司渠道稳步扩张，商务需求复苏后弹性较大，维持“买入”评级。

    　　风险提示：白酒消费力下行，行业竞争加剧，宏观经济不及预期