事件概述

    　　2024H1，公司实现营业总收入32.71 亿元，同比-7.28%，实现归母净利润5.91 亿元，同比-35.73%。其中2024Q2，公司实现营业总收入11.65 亿元，同比-22.61%，实现归母净利润0.41亿元，同比-88.40%。24Q2 末，公司合同负债1.62 亿元，同比-68.12%，环比Q1 末减少0.73 亿元，预收款进一步降低。

    　　分析判断:

    　　品味舍得阶段性去库存，中高档产品表现更好。

    　　2024Q2，公司中高档酒/普通酒分别实现收入8.76/1.46 亿元，分别同比-19.33%/-47.34%，普通酒下滑幅度较大，舍之道、沱牌特级T68、沱牌窖龄特曲等产品同比销售增幅较大，而大单品品味舍得处于调整状态。2024H1，夜郎古酒庄实现收入1.71 亿元，同比+127.62%，在大股东复星赋能下，夜郎古酒庄经营同比显著改善。

    　　省内基础扎实优于省外，经销体系持续壮大。

    　　2024Q2，省内/省外收入分别-18.25%/-28.35%，省内基础更扎实，表现好于省外。经销体系方面，期末共有经销商2809 家，其中Q2 新增112 家，退出98 家，环比Q1 末净增14 家，经销体系仍在不断丰富壮大。

    　　结构下行、费用率提升，构成业绩下滑主要因素。

    　　2024H1，公司毛利率69.44%，同比-6.28pcts，其中2024Q2 毛利率60.93%，同比-11.21pcts，毛利率下降较多。分结构来看，2024H1，中高档酒/普通酒毛利率分别-7.09pcts/-0.63pct，我们预计中高档酒毛利率下降主要是结构影响，价格更高的品味舍得处于阶段性调整状态，而价位更低的舍之道、沱牌则增长较快。另外，上半年夜郎古酒庄收入增速较快，对应毛利率33.44%，拉低公司整体毛利率。

    　　费用率方面，税金及附加率保持稳定，期间费用率同比+13.87pcts，主要由销售/管理费用率分别

    　　+11.75pcts/+2.66pcts 影响，销售费用率提升较多系收入下滑、职工薪酬增加较多导致。

    　　综合影响下，净利率下降较多，24Q2 净利率3.64%，同比-19.73pcts，导致业绩下滑幅度较大。

    　　坚持长期主义，主动调整谋长远发展。

    　　由于经济环境影响，次高端白酒商务需求疲软，宴席持续增长但体量尚小，公司坚持长期主义，主动“控量稳价”，故传统优势单品品味舍得处于阶段性去库存状态，因此Q2 收入业绩下滑。

    　　我们认为，面对股权激励，管理层能够以公司利益为第一考量，顺应外部环境及时调整发货、肃清渠道、理顺市场，立足长远发展，彰显了公司的战略定力。

    　　我们认为，品味舍得作为公司旗下核心大单品，产品力久经市场检验，已拥有较好的消费者基础，库存去化不需要很长时间周期，随着库存去化、价格体系理顺、渠道信心恢复，公司经营有望恢复良性、重回正轨，为未来良好经营蓄力。

    　　投资建议

    　　根据半年报业绩，考虑到下半年外部经济或仍处于弱复苏状态，库存仍需进一步去化，同时公司将保持战略定力继续投入市场费用， 我们下调公司盈利预测， 24-26 年收入由76/88/100 亿元下调至68/72/78 亿元； 归母净利润由21/24/27 亿元下调至13/14/15 亿元；EPS 由6.16/7.07/8.22元下调至3.92/4.18/4.52 元。2024 年8 月22 日收盘价45.50元，对应24-26 年PE 分别为13/12/11 倍，下调评级至“增持”。

    　　风险提示

    　　经济恢复不及预期，产品结构持续下行，费效比继续下降，大单品恢复不及预期