营收符合预期，利润短期承压，下调至“增持”评级

    舍得酒业2023 年营收70.8 亿元，同比+16.9%，归母净利润17.7 亿元，同比+5.1%。

    　　2023Q4 营收18.4 亿元，同比+27.6%，归母净利润4.8 亿元，同比-1.9%，收入符合预期，利润短期承压，我们下调2024-2025 年盈利预测，并新增2026 年盈利预测，预计2024 年-2026 年归母净利润分别为20.3（-3.0）亿元、23.5（-5.0）亿元、27.1 亿元，同比分别+14.3%、+15.9%、+15.4%，EPS 分别为6.08（-0.89）元、7.04（-1.50）元、8.13 元，当前股价对应PE 分别为14.1、12.2、10.6 倍。

    　　舍得渠道秩序平稳有序，消费者端稳健渗透，关注后续经济贝塔反转下公司的投资机会。受宏观经济影响下，公司业绩阶段性承压，下调至“增持”评级。

    　　整体量增价降，次高端以下产品对收入贡献更大分产品看，2023 年中高档实现收入56.6 亿元，同比+16.0%，普通酒收入9.1 亿元，同比+16.1%。量价来看，2023 年酒类销量同比+5.20%，酒类吨价+10.25%，其中，中高档酒吨价下降9.35%，推断是舍之道、沱牌等次高端以下产品增长更快导致。

    　　省内省外均衡发展，经销商渠道有一定波动

    　　2023 年省内收入18.8 亿元，同比+16.8%，省外收入46.8 亿元，同比+15.6%。2023年Q4 末公司共有经销商2655 家，报告期内新增经销商897 家，退出经销商400家。2023 年平均经销商规模同比变动-5.73%至247.10 万元/家。

    　　费用率上升，盈利能力承压

    　　受产品结构下降影响，2023 年舍得酒业毛利率-3.22pct 至74.50%，税金及附加/销售费用率/ 管理费用率/ 研发费用率/ 财务费用率分别同比-0.58pct/+1.43pct/-0.71pct/+0.27pct/+0.28pct。竞争激烈情况下，渠道费用投入进一步加大，净利率下降3.05pct 至25.03%。

    　　风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等。