事件：公司公布2023年中报，上半年实现营收35.3亿元，同比+16.6%。

    　　归母净利9.2 亿元，同比+26.1%。其中，Q2 收入15.1 亿元，同比+32.1%。

    　　归母净利3.5 亿元，同比+14.8%。期末合同负债5.1 亿元，较去年同期期末时点值+17.7%。

    　　公司Q2 营收在去年低基数上实现了加速增长，上半年收入对照股权激励目标完成进度48%。上半年整体产品结构有所下移，低档酒收入同比+23.8%、高档酒收入同比+14.6%。其中沱牌T68 在招商铺货中，舍之道受益于下沉市场宴席回补，均快速增长；大单品品味舍得平稳增长，受商务需求疲弱影响。从区域构成上看，上半年省外收入实现了更快的增长，但Q2 省内增速不遑多让，达到同比+33.5%的增速。Q1 省内市场控价致收入同比下降，Q2 收入止降回升，估计省内平台商模式发挥了价格稳定作用，也验证了年初所提聚焦市场发展到一定程度产生滚雪球效应。从经销商数量变化上来看，保持着较为积极的渠道拓展速度，同时也在优化整合，复制推广平台商模式。

    　　Q2 净利率23.2%较以往偏低，主要在于毛利率走低、税金占收入比率上升，研发费用率提升，以及仍在调整期的夜郎古酒庄盈利拖累；销售费用率保持相对稳定。其中，结合毛利率和销售费用率，Q2 毛销差同比-1.5pct，我们认为与产品结构变化以及加大市场投入有关。根据公开数据观察舍得产品批价较为稳定，市场费用投入增在终端而非渠道环节，我们认为属于积极正向投入。预计下半年仍将适当增加费用投入，以实现全年收入目标。

    　　此外，公司公告了回购计划，拟回购金额介于1.85-3.7 亿元，回购价格不超过210 元/股，预计将提振投资者信心。

    　　投资建议：公司上半年低档酒更快的增长、积极稳健的市场策略确保了收入令人满意的表现，利润端略有承压。我们认为属于在疲弱环境下相对积极的应对，费用投向终端促动销，产品批价维持了稳定。盈利预测方面我们调整2023-25 年归母净利预测至19.8/27/33.1 亿元，此前预测为21.1/27.3/33.9 亿元。预计2023-25 年EPS 5.95/8.11/9.95 元，目前股价对应的P/E 分别为23/17/14 倍，估值较低，维持“推荐”。

    　　风险提示：渠道库存过高，白酒商务消费需求恢复不及预期。