事件：

    　　公司1H23 营收35.29 亿元，同比+16.64%，归母净利润9.20 亿元，同比+10.07%，扣非归母净利润8.98 亿元，同比+10.68%。其中2Q23 营收15.08 亿元，同比32.10%，归母净利润3.50 亿元，同比+14.83%，扣非归母净利润3.37 亿元，同比+14.49%。

    　　二季度中高档酒在低基数下增速向上，合同负债留有余力分产品看，上半年中高档酒、普通酒分别实现收入27.57、5.13 亿元，同比分别+14.61%、+23.75%，中高档酒收入占比84.31%，同比下滑0.99pct。其中二季度中高档酒、普通酒分别实现收入10.87、2.77 亿元，同比分别+30.83%、+34.41%。二季度公司销售回款17.77 亿元，同比增长35.96%，二季度末合同负债5.09 亿元，同比提升17.82%。

    　　上半年省外拓展速度快于省内，电商新渠道增速亮眼分渠道看，上半年省内、省外、电商分别实现收入9.33、23.38、2.51 亿元，分别同比+9.16%、+18.91%、+29.65%，其中二季度省内、省外、电商分别实现收入4.49、9.15、1.09 亿元，分别同比+12.58%、+19.74%、+60.28%。

    　　上半年省外收入占比为71.49%，同比提升1.78%。

    　　销售费用稳定投入，或受产品结构影响盈利能力有所下行上半年中高档酒收入占比同比下降，盈利能力有所承压。公司在加强市场基础建设及消费者培育的基础上实施精准营销，销售费用率基本持平。具体来看，上半年毛利率、销售费用率、净利率分别为75.60%、17.52%、26.10%，同比变化-2.57pct、+0.14pct、-1.81pct，其中二季度毛利率、销售费用率、净利率分别为71.88%、15.20%、23.35%，同比下降1.51pct、0.41pct、3.77pct,环比一季度下降6.50pct、4.06pct、4.81pct。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　在老酒战略指导下，舍得、沱牌双轮驱动，公司渠道经营和终端动销有望不断向好，全国化布局稳步推进。因1H23 公司盈利能力有所承压，我们预计23-25 公司营业收入分别为79.95、105.28、137.15 亿元，分别同增32.02%、31.69%、30.27%，归母净利润分别为20.39、28.17、37.62 亿元（前值22.68、30.46、40.35 亿元），分别同增20.96%、38.18%、33.54%。

    　　对应23-25 年EPS 分别为6.12、8.45、11.29 元，参考白酒可比公司估值，给予23 年28倍PE，目标价171.36元，维持买入评级。

    　　风险提示：次高端市场扩容或消费者对老酒概念接受程度不及预期，复星赋能、产品推广和渠道费用投放未达预期，疫情反复影响等风险。