4 月27 日，公司披露23 年一季报，期间实现营收20.2 亿元，同比+7.3%；实现归母净利5.7 亿元，同比+7.3%，符合预期。

    从产品结构来看，23Q1 中高档营收16.7 亿元，同比+6.1%；普通酒营收2.4 亿元，同比+13.2%，产品结构阶段性弱化导致毛利率-2.5pct 至78.4%。全年维度看预计结构仍会有所提升，资源投放相对聚焦，公司也加大对高端酒赛道的重视，藏品10 年目标2-3年达10 亿规模。此外，23Q1 省内/省外营收分别-6.65%/+12.43%，全国化布局持续推进，相对应的Q1 期间经销商净增加127 家至2285 家；批发代理/电商营收分别+6.4%/+13.0%。

    预收蓄水池高增是Q1 的亮点，23Q1 末合同负债余额8.0 亿元，环比+5.0 亿元，考虑合同负债后营收同比增速达56%。相对应的，23Q1 销售收现22.4 亿元，同比+23%；23Q1 末应收票据余额环比+1.4 亿元，应收款项融资余额环比+5.3 亿元。公司对渠道节奏把握较为稳健，库存处于良性分位，核心的品味等产品批价稳定，预收款优异也彰显渠道信心。此外，23Q1 归母净利率较去年同期持平，管理费用率-2.4pct/营业税金及附加占比-1.4pct 抵消毛利率的下滑扰动。

    公司持续践行老酒战略，核心是长期主义与充沛的老酒资源，于聚焦中稳健发展。今年公司高度重视宴席市场，致力于在各地提升认可度与知名度，有望充分享受次高端价位在景气回升期的红利。此外，公司在经销模式上也积极探索，对于藏品10 年试水平台模式，事业部制的打法也更灵活，夜郎古磨合后有望持续增量。

    我们预计公司23-25 年收入增速为30.9%、26.8%、25.3%，归母净利增速为25.9%、29.3%、27.5%，对应EPS 为6.37、8.23、10.50元，股票现价对应PE 估值为28.1/21.7/17.0 倍，维持“买入”评级。

    宏观经济承压风险；政策风险；全国化进展不及预期。