事件：舍得酒业发布2022 年三季度业绩报告，2022 年前三季度公司实现收入46.17 亿元，同比增长28.0%，实现净利润12.13 亿元，同比增长22.4%，其中Q3 实现收入15.91 亿元，同比增长30.9%，实现净利润3.68 亿元，同比增长53.0%，公司收入和净利润超过市场预期。

    业绩增长稳健，经销商质量提升。1）分品类看：3Q22 中高端酒（舍得为主）/低端酒（沱牌为主）实现收入13.5/1.5 亿元，同比变动40.6%/-8.8%，次高端升级趋势明显，尽管Q3 整体经济环境及疫情防控仍存在压力，但公司依托中秋国庆双节实现宴席回补，同时3Q22 合同负债为3.62 亿元（环比2Q22 下滑16.3%），释放了部分收入； 2）分区域看：3Q22 省内/省外实现收入2.6/11.5亿元，同比增长10.4%/42.3%，成都地区因疫情影响宴席场景消费，对省内增速有一定拖累，但其余市场动销正常，积极消化库存，公司也在中秋旺季拉动下加快回款及发货进度。截至2022 年三季度公司拥有经销商2312 名，同比增长6.2%，单个经销商创收同比增加23.2%，在公司控货挺价、会战模式的经营思路下，经销商质量持续改善。

    产品结构优化及提价带动毛利提升，公司盈利能力改善。3Q22 公司毛利率同比提升1.90 pcts，推测系高毛利的次高端酒较低端酒占比提升导致毛利结构调整，同时品味舍得9 月上调开票价。销售费用率/管理费用率变动-2.78/ + 0.49 pcts，在次高端酒放量下销售费用有所摊薄，此外公司上半年将经销商部分奖金和返利提前兑付，使得Q3 销售费用率有所回落。最终，3Q22 公司实现净利率23.13%，同比提升3.34 pcts。

    与夜郎古成立合资公司，布局酱酒第二赛道。根据国家企业信息公示系统显示，舍得酒业与贵州省仁怀市茅台镇夜郎古酒业股份有限公司成立合资公司贵州夜郎古酒庄有限公司，为公司布局酱酒赛道的重要一步，其中舍得酒业持股比例为78.95%。夜郎古酒业位于酱酒核心产区贵州茅台镇名酒工业园区，年产量达5000 吨，并拥有5 万吨的储酒能力，2021 年全国招商300 余家，销售额突破10 亿元。本次舍得与夜郎古的联合，有望实现品牌运作及渠道铺设上的协同，为公司突破酱酒业务打开局面。

    盈利预测、估值与评级：Q3 公司增长动能有所恢复，经销商稳步拓展，股权激励提振士气，布局酱酒打开新的业务空间，考虑到今年疫情对消费场景的影响，我们下调2022-24 年归母净利润至15.07/19.80/ 26.66 亿元，较上次分别下调19.3%/20.3%/16.8%，当前股价对应PE 为28/21/16 倍，但公司次高端白酒业务长期增长趋势不改，叠加酱酒布局，我们维持“买入”评级。

    风险提示：疫情反复，次高端白酒竞争加剧，渠道费用投放不及时。