事件描述

    8 月17 日晚，舍得酒业发布2022 年业绩中报，22Q2/H1 分别实现营业收入11.41 亿元/30.25 亿元，同比变动-16.3%/+26.5%；22Q2/H1 分别实现归母净利润3.05 亿元/8.36 亿元， 较去年同期分别-29.7%/+13.6%；扣非后归母净利润2.95 亿元/8.11 亿元，同比变动-31.3%/+11.4%。上半年销售毛利率78.17%，较去年同期下降0.61pct。

    疫情之下中高档酒承压，沱牌表现相对稳定

    分产品来看，中高档酒22H1/Q2 分别实现收入24.06 亿元/8.31 亿元，同比+28.2%/-21.1%；低档酒22H1/Q2 分别实现收入4.15 亿元/2.06亿元，同比+31.0%/-2.5%，玻瓶上半年实现收入1.83 亿元，同比小幅提升1.7%。公司面临次高端消费场景失速的同时，策略上也选择优先保价，对舍得系列造成一定影响，而偏向大众消费的沱牌销量相对更稳。分渠道来看， 批发代理/ 电商销售上半年分别实现增长30.4%/8.0%，单二季度电商占比得到小幅提升。分地区来看，省内/省外市场上半年分别实现增长31.4%/29.8%,省外占比进一步提升至66.1%。国内经销商数量2456 家，较年初增加204 家，环比一季度末增加47 家，整体上依旧维持了全国化招商的进程。

    盈利能力短期承压，预收款表现突出

    公司22H1 毛利率78.17%，同比下降0.6pct，酒类业务整体毛利率81.25%，同比下降1.2pct，系低档酒产品占比提升所致。税金及附加率14.49%，同比提升0.54pct。期间费用率27.44%，同比增加3.21pct，主要系销售费用率提升所致，公司上半年大幅增加了广告及市场宣传费用，同时提高了职工薪酬，销售费用率提升3.21%；管理费用方面，整体费率9.95%，同比提升0.52pct，单二季度有所减少。综合来看，公司在淡季有积极寻求主动控费，但上半年盈利能力仍受到一定影响，致使归母净利率27.62%，较去年同期下降了3.14pct。公司上半年经营活动净现金流4.11 亿元，其中销售回款31.25 亿元，经营活动现金流同比减少较多，主要系经营性投入增加且销售增长导致缴纳税款相应增加所致。二季度末合同负债4.32 亿元，环比一季度末增加0.41亿元，显示预收账款整体表现优异。

    渠道维护卓有成效，业绩有望后程发力

    公司上半年面对疫情压力，果断选择控货挺价，保证渠道端整体健康稳定，目前来看取得了不错的效果，渠道端库存保持良性，整体在1.5 至2 个月左右。短期来看，伴随消费场景持续修复，公司8 月往后发货进入加速阶段，同时渠道反馈公司积极备战中秋，有望旺季实 现发力；新品方面，前期有力稳定品味舍得批价在350 元左右，对下半年第五代品味舍得导入衔接打好了坚实基础，有望成功布局更高价格带，实现量价齐升的边际弹性修复。中长期来看，公司全国化进程稳步推进，华东、华南未来有望贡献增量，股东层面复兴入主后积极带动协同赋能，提升公司长期价值，战略层面，“3+6+4”老酒战略、“舍得+沱牌”双价格带覆盖等实现了对渠道建设、品牌教育、产品矩阵的多重保障。在次高端持续扩容与优势品牌不断集中的大趋势下，公司具备长期竞争优势。

    投资建议

    我们认为公司短期业绩筑底，长期享受行业及改革红利，当前可能迎来合适的击球点。我们预计公司2022 年-2024 年分别实现营业收入68.69、90.06、108.97 亿元，（同比增速38.2%、31.1%、21.0%），归母净利润17.07、24.90、31.52 亿元（同比增速37.0%、45.9%、26.6%），对应EPS 预测为5.14、7.50、9.49 元，对应PE 分别32、22、17 倍。

    维持公司“买入”评级

    风险提示

    （1）宏观经济波动风险；

    （2）次高端行业景气度下滑；

    （3）复兴赋能不及预期；