事件：公司2022 年上半年营收30.25 亿元，同比+26.51%；归母净利润8.36亿元，同比+13.60%；扣非归母净利润8.11 亿元，同比+11.38%。22Q2 营收11.41 亿元，同比-16.27%；归母净利润3.05 亿元，同比-29.67%；扣非归母净利润2.95 亿元，同比-31.28%。

    　　老酒战略稳步推进，全国化扩张精准出击：22H1 公司中高档酒实现收入为24.06 亿元，同比+28.16%，占比下降0.28pct 至85.30%；低档酒实现收入4.15 亿元，同比+31.05%。分地区来看，省内/省外/电商分别实现收入7.58/18.66/1.93 亿元，同比+31.39%/+29.79%/+7.95%。公司“老酒战略”持续深入，双品牌战略”稳步向前，今年投入70.54 亿元增产扩能，预计原酒年产能、储能分别新增6 万吨、34 万吨。全国化布局精准开拓，公司采取特大城市会战的策略，以点带面，聚焦覆盖并取得良好效果；22Q2 末公司经销商2456 家，较22Q1 净增加47 家，合理把握招商进度。同时，公司通过主动控货、稳步去库存，品味舍得批价稳健，品牌势能强。

    　　中高档产品占比略下降，盈利能力短期承压：22H1 公司毛利率为78.17%，同比-0.61pct；22Q2 毛利率为73.79%，同比-5.89pct，环比-7.04pct，主要原因是品味舍得主动控货下22Q2 中高档酒收入占比较21Q2 下降3.15pct 至80.11%。22H1 公司销售费用率/管理费用率分别为17.38%/9.95%，同比+2.85pct/+0.52pct，费用投放同比略有提升以支持公司双品牌战略及“C 端置顶战略”的有效实施。22H1 公司净利率为27.91%，同比-3.44pct；22Q2 净利率为27.12%，同比-5.21pct，盈利能力因疫情及产品结构调整受到短期影响。

    　　疫情影响次高端放量，疫后复苏弹性可期。Q2 以来公司受多点疫情影响较大，公司同步对品味舍得进行控货致整体业绩短期波动、盈利能力相对下降，但公司坐拥优质的复星资源，“老酒战略”效果逐步释放，全国化布局加速推进，渠道端健康可控，长期增长逻辑不变；随着短期外部因素的恢复，消费场景逐步放开及中秋、国庆双节的到来，期待公司业绩弹性释放。

    　　投资建议：我们预计公司2022-2024 年每股收益分别为4.74、6.14、8.03，对应PE 分别为32.65、25.18、19.27；维持买入-A 投资评级，给予6 个月目标价为196.48 元，相当于2023 年32x 的动态市盈率。

    　　风险提示：疫情影响消费场景；次高端竞争加剧；招商铺货效果不及预期。