核心观点：

    　　收入利润符合预期，盈利能力提升，全国化扩张稳步推进。公司发布21 年年报，21 年营业收入49.69 亿元，同比增长83.80%；归母净利润12.46 亿元，同比增长114.35%。全国化扩张进程稳步推进，主要由于：（1）老酒战略+双品牌战略落地成效显著。（2）经销商积极加盟，助力公司快速扩张。21Q4 营业收入13.62 亿元，同比增长44.89%；归母净利润2.76 亿元，同比增长2.12%。四季度收入利润增速环比下降，主要由于公司Q4 控货挺价，同时加大品牌费用投放。受益于产品结构升级和费用率改善，21 年公司盈利能力提升。21 年公司毛利率为77.81%，同比提升1.95pct；销售费用率17.63%，同比下降2.23pct；管理费用率12.14%，同比下降0.42pct；归母净利率为25.07%，同比提升3.57pct。21 年合同负债及其他流动负债合计7.64 亿元，同比增长83.56%，主要由于经销商数量增加以及经销商打款积极性提升。

    　　舍得系列批价坚挺，预计22 年下半年公司全国化进程有望再次加速。

    　　从渠道层面来看，22 年春节白酒市场需求疲软，公司采取价格优先的策略，灵活调整经销商打款节奏，同时加大品牌宣传，促进终端动销。

    　　据今日酒价，品味舍得批价约345 元/瓶，智慧舍得批价约455 元/瓶，批价表现坚挺。我们认为本次外部环境冲击是对酒企的压力测试，但公司应对策略得当，预计22 年下半年公司全国化进程再次加速。

    　　盈利预测与投资建议。预计22-24 年公司收入分别为71.85 / 91.58 /113.05 亿元，同比增长44.59%/27.45%/23.45%，归母净利润分别为19.00/25.90/33.01 亿元，同比增长52.57%/36.27%/27.46%，参考可比公司，给予22 年35 倍PE 估值，合理价值为201.82 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。宏观经济不达预期。批价波动超出预期。食品安全风险。