事件： 2022 年3 月17 日，公司发布2021 年年报，公司 2021 实现营收49.7亿元，YoY+83.8%，实现归母净利润12.5 亿元，YoY+114.4%，期末合同负债6.58亿元，环比Q3 末降1.94 亿元，同比20 年末增2.9 亿元；2021 年Q4 实现13.6 亿元，YoY+44.9%，实现归母净利润2.8 亿元，YoY+2.1%

    “舍得”与“沱牌”双轮驱动，各项指标规模效应显著。2021 年公司毛利率77.81%。同增1.94pct，销售/管理费用率分别为17.63%/12.79%，分别同降2.23/0.54pct，收入快速增长过程中规模效应显著。2021 年公司酒类业务实现营收45.8 亿元，YoY+94.8%，其中舍得系列销量8,054 千升，YoY+60.1%，沱牌系列销量31,082 千升，YoY+192%，“舍得”与“沱牌”双轮驱动，全国化扩张过程中实现销售规模快速增长。公司以“聚焦川冀鲁豫、提升东北西北、突破华东华南”的策略为抓手，加快品牌全国化布局，目前公司传统强势市场四川、山东、东北等增量良性、价盘稳固、库存合理，2021 年以来，公司进一步将资源向次高端容量较大的华东、华南市场倾斜，目前已经在环太湖、湖南等区域建立了一批样板城市。2021 年净增491 家经销商（2021 年累计新增1,036 家，退出545 家系清退部分违规经销商，持续提升经销商队伍质量），2022 年将逐步推进双品牌全国化布局。

    渠道推力强化，中高档吨价上行。目前公司已形成千元价位天子呼、吞之乎，800-1000 元价位老酒藏品系列，600 元智慧舍得，500 元水晶舍得，400 元品味舍得，200 元舍之道，50-80 元六粮、T68 的产品矩阵，其中品味舍得为公司核心大单品，2020 年公司通过控量、保价等措施对品味舍得进行市场调整，价盘由约280 元提升至350 元以上，渠道利润显著恢复，实现市场动销回升、终端库存下降，2021 年公司中高档酒实现销售收入38.7 亿元，YoY+82%，吨价33.52 万元/吨，YoY+10%，反映舍得系列产品结构持续提升，低档酒实现销售收入7 亿元，YoY+219%，吨价2.55 万元/吨，同比持平。预计2022 年品味舍得仍将延续快速增长。沱牌六粮、T68顺应百元以下价格带“高线光瓶酒”快速发展的行业趋势，高渠道利润推动下公司沱牌系列产品亦有望保持较快增长。

    投资建议：我们认为 2022 年行业结构性扩容趋势不变，公司坚持“老酒战略”，酱酒热加速300-800 元价位段的成熟，预计价位段扩容+全国化快速布局带来的量增将持续，基于年度报告，我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为18/24/31亿元，对应 EPS 分别为5.48/7.34/9.47 元，当前股价对应 PE 分别为33/24/19倍，维持“推荐”评级。

    风险提示：疫情反复影响消费需求致主导产品价盘及库存不及预期；宏观经济不及预期致次高端价位需求不及预期；市场竞争加剧致公司销售进度不及预期；食品安全事故等。