投资亮点

    　　首次覆盖舍得酒业（600702）给予跑赢行业评级，目标价270.00 元，对应2022 年48 倍PE 。理由如下：

    　　次高端白酒市场（以下简称“次高端”）仍处于量价齐升的扩容期，竞争格局尚未固化，行业延续高景气。2020 年中国次高端白酒市场销售额约800亿元，过去5 年CAGR 约22%，呈现量增价升；CR10 约为65%，呈现全国化次高端、区域龙头、酱酒等多方竞争态势。展望未来，随着中产阶级不断扩容，高端酒批价上涨后逐步打开次高端价位空间，我们认为次高端有望延续高景气，我们预计2025 年市场规模可达1,800 亿元（CAGR 约18%），而具有大单品和品牌优势全国化次高端成长空间大。

    　　短期看，复星赋能激活名酒基因，员工和经销商信心回归，公司基本面持续向上。2021 年复星取得公司控股权，主导渠道改革，一方面加大市场费用投放和消费者培育，另一方面通过减少经销商占款和库存、加强价格管控等措施，增厚渠道利润空间，经销商信心回归。今年以来舍得系列动销超预期，其中品味舍得和智慧舍得实现翻倍增长，改革效果已初步显现。

    　　长期看，品质为基，差异化老酒营销策略，稳步推进全国化。公司率先提出老酒发展战略，借助12 万吨陈年基酒储量的独特禀赋，差异化营销，助力舍得品牌力持续提升。渠道方面，公司销售市场集中于四川、东北、山东等地，且体量偏小，我们认为公司未来全国化扩张空间充足。目前老酒和酱酒的产品打造成形，逐步进入招商阶段，且沱牌T68 等高线光瓶酒有望凭借全国品牌和优质品质基础进行全国化拓展，打造新的增长极。

    　　我们与市场的最大不同？市场担忧公司高增长不可持续和沱牌开发定制是否会影响主品牌，但我们认为公司拥有优质品牌和老酒禀赋，复星入主后从管理和资源两方面赋能，短期渠道势能有望转化为长期品牌势能，有望实现量价齐升，另外定制开发在沱牌中占比不超过30%，舍得系列基本没有定制产品，因此对公司整体品牌影响不大。

    　　潜在催化剂： 舍得酒动销和全国化扩张持续超预期。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预计公司2021~2023 年EPS 分别为3.99 元、5.62 元、7.22 元，CAGR为60.4%，分别同比增长127.8%/40.9%/28.5%。我们认为次高端有望延续高景气，复星入主后推动舍得快速放量。我们给予目标价270 元，对应2022年48 倍P/E，现价对应2022 年44 倍P/E，有9.5%上行空间，给予跑赢行业评级。

    　　风险

    　　宏观经济波动风险；老酒战略失败风险；食品安全风险。