事件：公司披露三季报，21年前3Q营收36.07亿元，同比+104.54%；归母净利润9.70亿元，同比+211.92 %。

    　　Q3销售回款符合预期，现金流表现亮眼。单Q3营收12.16亿元，同比+64.84%，Q3末合同负债8.54亿元，环比+4.82亿元，同比+195.64%，收入+合同负债的增速同比+120%，符合我们此前预期。同时，高档酒收入同比+111%，低档酒同比+268%。Q3销售收现17.24亿元，同比+95.22%，经营性净现金流7.45亿元，同比+74.26%，现金流表现亮眼。

    　　产品结构变化短期扰动毛利率，费用率提升拉低净利率水平。Q3公司毛利率76.75%，同比-1.91pct，环比-2.93pct，主要系沱牌放量和定制化产品占比更低所致，预计三季度公司收入中品味舍得占比2/3，智慧舍得占比10%，老酒+高端占比10%，沱牌占比15%（前期沱牌定制占比1/3，三季度定制停止占比更低）。费用率方面，Q3销售费用率21.41%，同比+2.02pct，主要系公司在三季度加大品牌宣传投入所致；Q3净利率实现19.79%，同比-1.14pct。

    　　复星持续赋能，公司依旧处于正循环向上通道中。复星入主董事会后，从内外对公司进行提振，经销商数量增至2177家，渠道信心回升，当前渠道库存水平良好，大部分地区在1-2个月之间，充分保证产品价格的稳态和渠道利润。

    　　投资建议：公司走差异化老酒路线，坚持双品牌战略的发展，经销商信心充足，在复星的赋能下公司长期踏实发展可期。我们预计21-22年公司营收50.5/72.4亿元，同比+86.6%/+43.5%，归母净利润13.6/19.6亿元，同比+133.9%/+44.5%。

    　　风险提示：次高端扩容不及预期、老酒不及预期、宏观经济风险