事件：公司披露2021 年三季报，前三季度实现营业收入36.06 亿元，同比增长104.54%；实现归母净利9.70 亿元，同比增长211.92%。其中21Q3 实现营业收入12.16亿元，同比增长64.84%；实现归母净利2.34 亿元，同比增长59.65%。预收款高增显示良好销售势头，旺季费用集中投放致净利率有所波动。

    　　双品牌齐驱并进，渠道布局持续优化。21Q3 实现营收12.16 亿元，其中低档酒1.63亿元，同比增长353.9%，一方面去年疫情影响沱牌恢复偏慢致基数较低，另一方面品牌重启带动沱牌销售升温明显；高档酒9.57 亿元，同比增长62.7%，显示舍得系列稳步高增。得益于清晰的品牌战略和有效的渠道策略，公司销售维持良好势能。

    　　品牌方面，公司持续于行业内领推老酒战略，以“文化”+“老酒”为品牌赋能，继《小舍得》、《美好的日子》等热剧植入，Q3 持续推广“以舍得敬舍得”等系列传播活动，有效强化舍得品牌与消费者的精神链接，并重新激活沱牌热度。渠道方面，公司贯彻“3+6+4”营销策略，并推行前置仓、降低单次打款要求等利他政策，厂商关系不断加强，21Q3 公司经销商退出107 家，净增133 家，预计主要为老酒事业部及新品招商，原有经销商布局亦有一定补强。

    　　销售回款势能理想，Q3 控制节奏留有余力。21Q3 实现销售回款17.24 亿元，收现比高达141.8%，主因预收款增长较多，Q3 期末合同负债8.5 亿，为近年来最高水平，同比/环比增加5.6/4.8 亿，预计主要与舍得停货有关。公司自9 月下旬暂停舍得发货，并于10 月中旬落实品味舍得提价。考虑今年以来次高端产品批价稳步上行，提价调整有助于巩固舍得价格占位，提升渠道销售动力。

    　　毛利率同比下滑，旺季销售费用计提集中。21Q3 公司净利率为19.79%，同比下滑1.14pct，主因：1）毛利率同比下滑1.91pct 至76.7%，主要与产品结构变化有关，Q3低档酒占比达14.6%，同比提升8.82pct。2）销售费用率同比提升2.02pct 至21.4%，预计主因旺季渠道费用及品牌费用投放均有加大，考虑回款进度理想，预计销售激励亦有增长。

    　　老酒战略前景乐观，下半年暂蓄芳菲，待来年蓬勃光景。公司优质基酒储备行业领先，老酒战略具备客观资源禀赋。今年以来，公司以热剧植入及“以舍得敬舍得”

    　　等系列传播活动，持续加强品牌文化与消费者的精神链接，双品牌战略有序推进。

    　　考虑复星进驻有望进一步释放机制动力，在下半年夯实基础背景下，来年具备较好增长潜力。

    　　投资建议：预计公司2021-2022 年每股收益为3.93 和5.92 元，给予2022 年50x 估值，维持目标价300 元，买入-A 评级。

    　　风险提示：次高端竞争总体加剧；疫情反复可能性；老酒营销见效低于预期。