立足吉林跨省扩张的商业龙头，高管持续增持。①公司2018年收入156亿元，归母净利润2.6亿元。截至2018年底，拥有购物中心42个，大型综合卖场3个，连锁超市76个，覆盖8省（市），总建筑面积401万平米；②1Q19末，长春汽车城商业持股24.5%，实控人为长春国资委；董事长曹和平等核心现任及前任高管共持股3.3%、安邦持股15%，测算增持成本各21.35元/股、31.87元/股，安全边际高。

    扩张路径：小三星升级中三星战略。①路径：从1家店到8个省。1984-2005年主要在长春市内扩张；2006年股改后逐步跨区扩张。②资本开支压力逐渐缓解：2011年以来资本开支持续高于经营活动现金流量净额，但2015年以来差距逐年缩小，2018年资本开支15.9亿元、经营活动现金流量净额15.7亿元；截至2018年末，不包括房地产项目的重要在建项目预计总投资29.84亿元，尚需投资4.88亿元。③储备项目丰富：欧亚汇集、北湖购物中心、海南儋州购物中心、济南欧亚大观商都等。

    扩张特点：强集客能力+高比例自有物业+低成本。①强集客能力：欧亚卖场2001年开业，从零到有建设成长春第三大商圈，1-3期合计60万平米，估计日均20万人，大促时80万人次；②高比例自有物业：购物中心与百货权益自有物业350万平米，占比87%；测算RNAV112亿元，为2019/7/29市值的2.9倍。③低成本：拿地成本均价多不超4000元/平米；低成本收购包百、西宁大百、郑州百货大楼等，实现异地快速扩张。

    盈利预测与估值：预计2019-21年净利润各为2.65亿元、2.74亿元、2.88亿元，同比增长2.16%、3.31%、4.88% ；考虑公司区域龙头地位、持续扩张能力以及较高重估价值，给以2019年15-18倍PE（对应PS为0.24-0.28倍），对应合理价值区间25.02-30.03元，维持“优于大市”投资评级。

    风险提示：市场竞争加剧；外延扩张的培育期拉长风险；地产销售确认的不确定性。