公司8 月23 日发布2018 年半年报。报告期内实现营业收入76.22 亿元，同比增长13.91%；利润总额3.94 亿元，同比增长9.8%；归属净利润1.28 亿元，同比下降3.64%，扣非净利润1.20 亿元，同比下降5.09%。2018 上半年公司摊薄每股收益0.81 元，净资产收益率5.33%；每股经营性现金流5.64 元。

    简评和投资建议。

    1. 2018上半年收入76.22亿元，同比增长13.91%，综合毛利率22.81%，增加2.25个百分点。其中，一、二季度收入各增18.9%、9.66%至36.6亿元、39.6亿元，毛利率各增1.47、2.9个百分点。

    分业态，上半年购物中心收入同比增7.83%至40.27亿元，毛利率同比增1.56pct至20.15%；大型综合卖场收入同比增17.64%至21.22亿元，毛利率同比增2.09pct至27.36%；连锁超市收入增长较快，同比增27.08%至12.19亿元，毛利率增0.84pct至19.59%；房地产收入同比增29.17%至1.88亿元，毛利率增加16.37pct至34.1%。

    2018上半年，公司继续收购西宁百货41%股权，收购完成后持股比例超90%，通过收购低成本拓展异地市场，稳步推进中三星战略。报告期内，公司新增1家购物中心、2家连锁超市。截至6月底，公司共拥有137家门店，包括39个购物中心（百货店）、3个大型综合卖场、75个连锁超市和20个其他经营部门。

    2. 上半年销售管理费用率13.77%，同比增加2.2 个百分点，主要来自新增门店来带销售费用及管理费用上升。其中销售费用率4.43%，同比增加0.75 个百分点，主要由于新开门店采员工成本及装修费用上升；管理费用率9.34%，同比增加1.45个百分点，主要来自折旧、摊销费用增加。因银行借款增加，上半年财务费用增加5465 万元至2.19 亿元，费用率增加0.42 个百分点至2.87%。整体期间费用率为16.65%，同比增加2.61 个百分点。

    3.毛利率改善抵消费用率上涨，营业利润、净利润各增9.77%、8.63%。有效税率增加0.78 个百分点至27.33%，少数股东损益增加2758 万元，最终归属净利润下降3.64%至1.28 亿元，扣非净利同比下降5.09%至1.2 亿元。我们测算，剔除资产减值损失、投资收益及营业外收支，上半年经营性利润总额增长4%，其中一、二季度各增14%、-3%。

    主要子公司中，欧亚卖场盈利稳定增长，上半年净利润增长6.6%至1.75 亿元，占比公司净利润（含少数股东损益）42%；欧亚车百、通化购物中心、大观园房地产、合兴实业、通辽置业、富立置业、吉林欧亚、四平欧亚商贸均实现900 万元以上净利润，对净利润的合计贡献约73%。

    对公司的判断：（1）充足的防御性：经营区域为长春和吉林省其他二、三线城市及低成本（股权收购）进入沈阳、济南、郑州等城市，受宏观经济波动及电商影响小，在省内具有垄断性及品牌效应；拥有39 家百货门店、3 家大型综合卖场和75 家超市门店，约315 万平米自有物业，物业网点价值高。

    （2）潜在的高成长：储备项目丰富且投入成本低；随着小三星战略格局成型，预计将向中三星战略拓展，重点布局中原地区。

    （3）高管增持驱动利益一致，分红传统优良：公司董事长与高管自09 年以来持续增持公司股份。截至目前，高管合计持股比例约2.8%，其中董事长曹和平先生继1Q18 增持至2.14%后，2Q18 再次增持至2.23%；公司上市以来累计分红7.88 亿元（分红率29%），且自2013 年来每年现金分红超过5000 万元，提供稳定投资回报。

    （4）各项估值指标处于行业低位，从二级市场和产业资本角度，均具有较高安全边际。 目前32 亿元市值对应预计的2018 年收入154 亿元和净利润3.12 亿元，PS 仅0.21 倍、PE 仅10.2 倍，均处行业较低水平。

    更新盈利预测。预计2018-2020 年净利润各为3.12 亿元、3.34 亿元、3.44 亿元，同比增长2.3%、7.1%、2.9%，EPS 各1.96 元、2.1 元、2.16 元；考虑公司较高重估价值，给以2018 年15-18 倍PE（对应PS 为0.3-0.36 倍），对应合理价值区间29.4-35.3 元，给予“优于大市”投资评级。

    风险提示：外延扩张（主要是跨省）的培育期拉长风险；地产销售确认的不确定性。