上半年净利润同比下降16.7%，略低于预期

    　　大商股份公布1H16 业绩：营业收入150.97 亿元，同比下降8.7%；归属母公司净利润5.12 亿元，同比下降16.7%，对应每股盈利1.74元，略低于预期。分季度看，2Q 公司业绩下滑压力进一步加大，2Q/1Q收入同比分别-11.4%/-6.5%，净利润同比分别-32.4%/+0.6%。上半年经营活动现金流净额为11.88 亿元，高于同期净利润。

    　　1、受大环境拖累，收入端持续下滑。受国内消费需求疲软、电商渠道分流、行业竞争激烈等因素影响，上半年公司收入同比下降8.7%，表现弱于行业平均水平（全国百家重点零售企业上半年销售额同比下降3.1%）， 其中百货/ 超市/ 家电连锁业务收入同比分别-7.1%/-13.0%/-20.1%，公司收入端面临较大压力。

    　　2、毛利率稳中有升，但费用率管控欠佳拖累业绩。公司上半年毛利率同比上升0.6 个百分点至22.5%，保持稳中有升态势；期间费用率同比上升1.3 个百分点至16.6%，其中销售费用率/管理费用率同比分别增加0.3/1.1 个百分点，公司费用管控有待加强；此外营业外收入同比增长148%至4088 万元与资产减值损失同比减少58%至957万元，对业绩产生一定积极影响。综合来看，受费用率上升拖累，公司上半年净利率同比下降0.3 个百分点至3.4%。

    　　发展趋势

    　　1、加快业务转型升级：大商线下渠道价值突出（实体店铺超过160家），并持续向线上线下一体化的全渠道零售商转型升级；此外公司优化升级各业态，向自销直营模式寻求突破，效果值得期待。

    　　2、大股东增持彰显未来发展信心：上半年大商集团通过二级市场继续增持，目前持股比例上升至15.75%（VS.2015 年底10.72%）；此外大商集团还参与友好集团国企改革并成为其第一大股东（目前持股比例19.57%），未来公司的行业内并购整合亦值得期待。

    　　3、同业竞争问题亟待解决。目前大商股份与控股股东大商集团、大商管理间仍存在零售业务同业竞争问题。若同业竞争问题未来能够解决，则大商的渠道网络、销售规模、综合竞争实力等优势将更加明显。

    　　盈利预测

    　　我们维持2016/2017 年全年每股盈利预测不变。2015 年下半年公司利润端基数较低，2016 年下半年公司业绩有望有所改善。

    　　估值与建议

    　　公司是零售龙头代表，有望受益全渠道零售商推进等业务转型升级，若后续同业竞争问题能够解决，则中长期看好其利润、市值成长空间。

    　　我们维持推荐评级，考虑估值切换，将目标价上调15%至人民币53元，较目前股价有17.3%上行空间。目标价对应2017 年20.6 倍P/E。

    　　风险

    　　消费持续疲软，区域竞争加剧。