公司发布2020 年半年报，20H1 营收8.00 亿元/-57.09%，归母净利润1.53 亿元/+295.50%，扣非归母净利润1.35 亿元/+275.52%；20Q2 营收4.02 亿元/-54.34%，归母净利润1.34 亿元/+1737.60%，扣非归母净利润1.33 亿元/+2001.38%。

    　　商业零售业务受疫情冲击，加速推进线上线下融合发展。20H1 零售业务营收6.04 亿元/-59.53%，主要受执行新收入准则影响（联营模式收入由全额法改为净额法），可比口径下20H1 收入预计基本持平。受疫情影响，零售业务毛利同增-15.28%至2.34 亿元，但公司零售业务竞争力突出，销售规模维持福州百货市场第一，4 个品牌销售额跻身全国前十。同时，公司借势积极发展线上渠道，包括开展直播等活动，成效优异。

    　　仓储物流规模持续拓展，疫情下维持高出租率水平。20H1 公司运营及储备物流项目16 个，建筑面积164.69 万平，较19 年末增加30.60 万平。疫情滞后20H1 物流项目新增节奏，预计20H2 节奏将明显快于20H1。疫情未影响出租率，20H1 出租率达到88.58%的高水平，受到投资者认可，黑石集团继续与公司进行退管合作，确认投资收益2.21 亿元，预计借助成熟的“投建招退管”模式，公司物流业务将持续高增长。

    　　费用率短期承压，物流业务助力上半年业绩高增长。公司20H1 销售、管理、财务费用率分别为18.29%、11.22%、11.22%，可比口径下分别较19H1 提升2.16、4.26 和5.46个百分点，主要受疫情影响零售业务以及物流业务规模扩张所致，预计下半年将有所改善。归母净利润方面，零售、物流、总部及其他分别贡献0.34、1.59 和-0.40 亿元，其中零售受疫情冲击负增长-46.48%，预计20H2 将明显好转；物流业务为公司主要利润贡献来源，预计随着物流项目持续快速新增，未来将长期为公司稳定贡献业绩。

    　　投资建议：公司“商业零售+仓储物流”双轮驱动，零售短期受阻但竞争力强，业务长期稳中向好；物流规模扩张稳步推进，REITs 试点逐步成熟，后续利润贡献确定性强。我们调整了盈利预测，2020-2022 年预计EPS 分别为0.40、0.58 和0.80 元，对应PE 分别为14.2、9.8、7.1 倍，看好公司发展，维持“审慎增持”评级。

    　　风险提示：零售市场需求大幅下降，物流市场需求大幅下降，物流土地供给大幅收紧，物业价值降低