全年业绩稳健增长，四季度经营有所承压。公司2025 年实现营收3023.5 亿/+5.7%，归母净利润195.5 亿/+4.4%，扣非归母净利润186.0 亿/+4.5%。其中Q4 收入682.9 亿/-6.7%，归母净利润21.8 亿/-39.2%，扣非归母净利润17.1 亿/-45.1%。公司拟每股派发现金股利0.8867 元；叠加中期分红，现金分红率为55%，对应3 月27 日收盘价股息率为5.2%。同时公司拟回购30-60亿元A 股股份，股份将用于员工持股计划。公司发布未来三年股东回报规划，预计2026 年现金分红率不低于58%，2027/2028 年现金分红率不低于60%。

    　　新兴市场延续高景气，四季度受内销拖累。1）公司2025 年国内收入1466亿/+3.1%，H1/H2 分别+8.8%/-2.7%，预计Q4 内销在高基数和国补退坡下有所承压。奥维云网数据显示，2025 年我国家电全品类零售额同比下降4.3%，其中H2下降16%，公司表现优于大盘。2）2025年公司海外收入1558亿/+8.3%，H1/H2 分别+11.7%/+5.1%。海外新兴市场延续高增，美洲收入799 亿/+0.4%，欧洲收入385 亿/+19.9%，澳洲收入67 亿/+0.8%，南亚收入142 亿/+23.2%，东南亚收入75亿/+13.4%，中东非收入42亿/+55.8%，日本收入38亿/+10.3%。

    　　各品类增长稳健，多品牌表现突出。2025 年公司空调收入537 亿/+9.6%，冰箱收入842 亿/+1.1%，洗衣机收入650 亿/+3.1%，厨电收入413 亿/+0.5%，水家电收入175 亿/+10.9%，渠道部品及渠道综合服务收入389 亿/+19.9%。

    　　公司国内多品牌差异化运营优势凸显，2025 年海尔品牌零售额增长8%，卡萨帝收入同比双位数增长，Leader 品牌收入首破百亿，同比增长30%。

    　　Q4 毛利率拖累明显，一次性费用影响盈利。同口径下，公司2025 年毛利率同比-1.1pct 至26.7%；Q4 毛利率同比-5.1pct 至24.8%，受原材料上涨、行业竞争及关税等拖累。2025 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别-0.6/+0.3/-0.4/-0.4pct 至11.2%/4.6%/3.3%/-0.02%，管理费用率提升主要系Q4为推进欧洲市场组织提效一次性费用支出，及新兴市场强化组织建设投入增加。2025 年公司归母净利率同比-0.1pct 至6.5%，Q4 同比-1.7pct 至3.2%。

    　　风险提示：行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；行业需求恢复不及预期。

    　　投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级公司内销具备经营韧性，海外新兴市场持续发力。考虑到原材料成本上涨，下调2026-2027 年盈利预测并新增2028 年预测，预计公司2026-2028 年归母利润206/226/246 亿（前值为237/263/-亿），同比+5%/+10%/+9%；EPS=2.20/2.41/2.63 元，对应PE=9.7/8.9/8.1x，维持“优于大市”评级。