核心观点

    　　海尔智家发布2025 年一季报，收入业绩均实现稳健双位数增长。

    　　内销方面，家电国补利好高端品牌卡萨帝，海外市场方面，美国市场通过供应链变革改善盈利能力，新兴市场规模效应显现。此外，公司通过精简SKU、改革渠道、数字化库存等措施有效控制费用，推动归母净利润率同比提升。目前海尔PE 估值处于历史较低位置，综合考虑业绩增长确定性与分红率提升预期，建议关注公司修复机会。

    　　事件

    　　2025 年4 月29 日，海尔智家发布2025 年一季度报告。

    　　Q1 单季，营业收入达791.18 亿元（+10.06%）归母净利润达到54.87 亿元（+15.09%），扣除非经常性损益后的归母净利润达到53.64 亿元（+15.61%）。

    　　一、内外销齐发力，Q1 营收稳健增长

    　　国内市场方面，海尔内销收入同比增长7.8%，家电国补长期化政策对海尔更为利好。高端产品与国补天然契合，海尔旗下高端品牌卡萨帝已具备较强的市场知名度，国补下销售更为受益。24Q1 卡萨帝品牌增幅超过20%。

    　　海外市场方面，海外外销同比增长12.6%，预计美国市场整体收入基本持平，GEA 通过供应链变革改善盈利能力，新产品上市带动高端增长超过双位数；新兴市场收入快速增长，预计南亚、东南亚、中东非等市场实现较高双位数增长。

    　　二、费用率有效控制，净利率稳健提升

    　　海尔智家盈利能力稳步提升。 归母净利润率达到6.9%，同比提升0.3 个百分点。受益于产品结构升级，毛利率达25.4%（+0.1%）。同时，海尔对渠道侧与产品侧进行梳理改革，精简SKU 数量并增强零售导向考核，经营端焕发改革活力。同时数字化建设降低了仓储、人员和货损成本，使得费用控制有效，25Q1 销售费用率为9.6%（-0.1%），管理费用率为3.1%（-0.1%），费用端整体实现优化。

    　　三、本土产能优势凸显，关税影响整体可控

    　　海尔智家具备显著的在美产能优势，受此轮关税影响整体可控。产能布局方面，目前公司本土供应产能可满足50%左右的当地需求（零部件本土自产率水平较高），同时墨西哥工厂贡献30%产能，目前享受关税豁免政策。关税应对方面，公司借助本土产能的成本优势，叠加近年稳步提升的GE 品牌声誉可伴随美国通胀提价而维持平稳的盈利水平，同时公司也与上游供应商就关税分摊事宜达成共识，控制成本端上行压力。综合全球供应链的调配能力与经营韧性，海尔可更为从容的应对此次关税加征，整体经营预计稳健。

    　　投资建议：全球化、高端化、智能化是白电行业未来的破局方向。海尔依托长期的耕耘积累，在国内高端化与外销自主化上均已占据领先地位，看好公司 α 属性带来的业绩确定性。预计 2025-27 年分别实现营业收入3084、3307、3538 亿元，同比增长 7.9%、7.2%、7.0%；归母净利润 213、239、266 亿元，同比增长 13.5%、12.5%、11.0%，对应 PE 分别为 10.9X、9.7X、8.8X，维持“买入”评级。

    　　风险分析

    　　1、宏观经济增速不及预期，家电产品属于耐用消费品，与居民收入预期息息相关。若宏观经济增长放缓，或对公司产品销售形成较大影响；

    　　2、原材料价格下行不及预期：公司原材料成本占营业成本比重较大，若大宗价格再度上涨，公司盈利能力将会减弱；

    　　3、海外市场风险：海外环境近年不确定性加剧，公司外销占比较高，若外需下降则业绩将受到相应冲击；4、市场竞争加剧：弱市场环境下，行业竞争更为激烈，公司存在份额丢失及低价竞争拖累盈利的风险。