事件描述

    　　海尔智家披露 2023年一季度财务报告：公司实现营收 650.66 亿元，同比+8.02%，实现归母净利润39.71亿元，同比+12.60%，实现扣非归母净利润 37.00 亿元，同比+15.95%。同时，公司还披露：①2023年度AH股核心员工持股计划，其中A股拟覆盖不超过2400人，额度为56，550万元，H股额度不超过34人参与，额度7050万元；按40%/60%比例分两期归属，考核目标要求23年及24年较22年扣非归母净利润复合增速>15%且净资产收益率>16.8%，若二者等权重加总完成率 0.8~1，商议归属，若低于 0.8 则不归属；②公司拟以<32 元的价格在12个月内回购15-30亿，用于实施公司员工持股计划，预计回购数量不超过9，375万股。

    　　事件评论

    　　主营增速恢复良好，海外表现较超预期。23Q1海尔内销收入同比+8%+，22H1/H2分别同比+13%及-3%，其中22Q1超过15%；卡萨帝环比恢复，增速预计跟内销差不多；分品类来看，空调受益景气及重点发力，增长或更快；其余品类总体较为平稳。23Q1公司海外收入同比+11.3%，22H1/H2分别+8%/+13%，其中22Q1约为+4%；分区域来看，预计期内北美仍有稳健表现，欧洲实现较快增长，俄罗斯或贡献较大区域增量。收入端整体来看，内销在高基数上恢复良好，海外也明显好于市场偏悲观的预期；综上所述，我们认为海尔综合竞争优势突出，产业环境边际好转的情况下，收入大个位数增长确定性高。

    　　提效降费逻辑回归，盈利提升趋势确定。23Q1 公司毛利率 28.70%，同比+0.04pct，预计内销毛利率改善明显，表观提升有限主要是外销毛利率有压力，绝对值也低于内销，不过海外毛利率降幅在持续收窄，海外整体盈利改善节奏滞后国内半年左右，综合来看全年毛利率改善确定，且幅度有望逐季扩大。22Q4的短暂扰动后，2301降费增效逻辑如期回归，期内销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.43/-0.08/+0.09/+0.09pct，期间费用率合计-0.33pct，海外加息带来财务费用率上升侵蚀了部分效率改善，预计全年提效降费逻辑延续。综合影响下，公司单季净利润率+0.25pct至6.10%，仅次于16Q1，扣非更优。

    　　卡萨帝及北美无需过忧，公司a成色十足。当前市场对卡萨帝和北美较为关注；卡萨帝22年增速阶段性放缓主因是疫情，2301恢复阶段的卡萨帝在同期+32%的增速基数上仍能实现较好扩张，已可以逐步打消疑虑。北美虽然仍存不确定性，但考虑到需求走弱和去库存在22H2已有充分体现，且Whirlpool 23Q1降幅也在收窄，基本符合其全年“前低后高，同比-2%--1%”的预期，预计Q2能见度会大幅提升。中长期来看，我们认为公司盈利能力仍有较大提升空间，a依旧显著：高端化及全球化构筑的核心竞争优势，仍然较大的降本增效潜力及持续落地的降本增效措施，空调、三翼鸟及生活电器等提供新看点。维持公司“买入”评级。22年在外部环境格外艰难的情况，作为两千亿级以上体量的消费品公司，海尔依旧实现了超过7%的收入和超过12%的利润增长，2301经营恢复较好，卡萨帝增速及提效降费逻辑逐渐回归；盈利改善平缓，主因是内外销成本压力错期，海外毛利率有望年内逐季修复。我们认为，22Q4的阶段性承压更多是外部环境使然，不应将其演绎为逻辑问题。展望23年，在成本及疫情冲击显著缓和，国内地产修复，海外需求企稳回升的情况下，公司a有望得到更充分体现。预计公司23及24年归母净利润分别为170及196亿元，对应当前股价PE分别为12.45及10.80倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、国内需求修复不及预期；2、北美需求低预期；3、原材料价格大幅上涨。