事件描述

    海尔智家披露2022年年度财务报告：公司全年实现收入2435.14亿，同比+7.22%，实现归母净利润147.11亿，同比12.48%；实现扣非归母净利润139.63亿，同比18.02%；其中，公司四季度实现收入587.65亿，同比+2.24%，实现归母净利润30.45亿，同比-2.71%；实现扣非归母净利润2742亿，同比-1.22%；此外，公司拟每10股派现5.66元，对应现金分红率36%。

    事件评论

    国内受疫情影响较大，海外表现较超预期。海尔内销22年上下半年分别同比+13%及-3%，由于定位中高端，公司城市市场和KA渠道占比偏高，22Q4受疫情影响更大，阶段性承压处于预期之中。海外22年上下半年分别同比+8%及+13%，北美分别+6%/+12%，欧洲分别+13%/H20%，在欧美产业“需求走弱+零售去库存”背景下，海尔外销表现较超预期。

    考虑到22Q4外因主导，建议从全年维度去评估公司经营成果，22年公司内外销分别同比+4%及+10%，明显优于行业，预计卡萨帝全年仍实现双位数增长，剔除KA调整后表现尚可。北美全年收入同比+9%，Whirlpool为-8%，美国或已成功登顶。23年至今，公司整体经营实现顺利恢复，预计内销增长水平跟22年上半年差不多，外销保持稳健增长。

    内外销结构压制毛利率，一次性因素拖累净利。公司22Q4毛利率33.97%，同比-0.42pd，主要受毛利率偏低的海外业务占比提升影响，预计内销毛利率表现更优，考虑到23年内销大概率快于外销，且成本环境好转，预计后续毛利率会重回改善。费用率方面，公司22Q4销售/管理/财务/研发费用率同比分别+0.66/+0.26/-0.02/0.28pct，期间费用率整体+0.62pct，销售和管理费用率上升预计跟收入阶段性放缓情况下，股份支付增加有关，测算22H2激励费用较同期增加约3.3亿元，同时海外加息对财务费用也有负面影响。此外，22Q4公司投资收益较同期减少4.2亿。综合来看，公司短期业绩承压主要跟一次性因素有关，若还原股利支付和投资收益影响，预计2204业绩增速双位数，全年15%+。

    卡萨帝及北美无忧，公司a成色十足。当前市场对海尔的卡萨帝和北美业务较为关注；我们认为卡萨帝22年增速阶段性放缓最主要的原因还是疫情，盈亏同源，23年卡萨帝恢复基本没有太大问题，且参考疫情直接影响的行业及公司，弹性或比较可观。北美业务层面，考虑到需求走弱和去库存在22H2己有充分体现，期内海尔北美仍有不俗增长，较Whirlpool 北美增速快约10pct+，目前北美产业预期-6%~-4%，Whirlpool 整体预计-2%~1%，若美国没有显著衰退，北美稳健增长仍是大概率事件。中长期来看，我们认为公司盈利能力仍有较大提升空间，a依旧显著：高端化及全球化构筑的核心竞争优势，仍然较大的降本增效潜力及持续落地的降本增效措施，空调、三翼鸟及生活电器等提供新看点。·维持公司“买入”评级。22年在外部环境格外艰难的情况，作为两千亿级以上体量的消费品公司，海尔依旧实现了超过7%的收入和超过12%的利润增长，22Q4的阶段性承压更多是外部环境使然，剔除部分一次性冲击后，业绩仍有双位数增长表现，核心竞争优势仍在持续强化。展望23年，在成本及疫情冲击显著缓和，国内地产修复，海外需求企稳回升的情况下，预计公司a有望得到更充分体现。预计公司23及24年归母净利润分别为170及196亿元，对应当前股价PE分别为13.43及11.65倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    1、国内需求修复不及预期；2、北美需求低预期；3、原材料价格大幅上涨。