事件描述

    海尔智家披露2022 年半年报：公司上半年实现营业收入1218.58 亿元，同比+9.07%，实现归母净利润79.49 亿元，同比+15.89%，实现扣非归母净利润74.91 亿元，同比+19.47%，EPS为0.84 元；其中，公司二季度实现营业收入616.07 亿元，同比+8.17%，实现归母净利润44.32亿元，同比+16.52%，实现扣非归母净利润43.00 亿元，同比+24.74%，EPS 为0.47 元；此外，海尔智家拟以1.52 亿元的价格收购青岛海尔特种塑料研制开发有限公司100%股权。

    事件评论

    行业之“冰”，海尔之“火”。受地产、通胀、疫情以及高基数等影响，期内主要家电产品内外销均运行在负增长区间，这样的背景下，海尔主营仍然延续了超预期表现，“α”属性尽显。22H1 国内/海外智慧家庭业务收入分别同比13%/+8%，Q1 分别为+16%/+4%，预计Q2 国内主营大个位数增长，海外超过两位数。分品牌来看，22H1 卡萨帝及统帅主营分别同比+21%/+7%，其中卡萨帝Q1 为+32%，预计Q2 增速在两位数左右；22H1 美洲（GEA）同比+6%，旗下高端品牌同比+40%+，Q2 略快于Q1，期内Whirlpool 北美持续负增长。国内及卡萨帝的降速，主要是受疫情影响，尤其是卡萨帝，不过目前均已恢复。

    毛利率提升，费用率下降。22H1/22Q1/22Q2 公司毛利率分别同比+0.15/+0.05/+0.27pct，凭借高端占比的稳步提升，公司毛利率先于行业，持续改善，不过目前这一毛利率预计还未反应近期原材料价格的环比下行。期间费用率方面，22Q2 公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.68/-0.35/+0.50/-0.77pct，期间费用率合计-1.30pct，其中管理及销售费用率的表现不断印证了“治理优化，降本增效”逻辑，研发投入力度不减，反映了公司的明智取舍，期内财务费用率主要受益利息收入和汇兑收益增加。综合影响下，22Q2 公司归母净利润率同比+0.52pct 至7.19%，推动业绩增速持续快于收入增速，扣非表现则更优。

    经营上升期，持续超预期。短期来看，尽管需求端仍未有太多亮点，但跟疫情冲击较为明显的Q2 相比，环比改善较为确定，加上公司去年下半年海外仅同比+4%，基数不高，我们认为海尔下半年主营表现大概率不弱于上半年。与此同时，Q2 后半段原材料价格环比持续下降，这有望为下半年及之后的盈利表现提供额外的向上弹性。中期来看，我们认为“降本增效+高端化+海外盈利修复 ”三大利润提升路径清晰，这或将推动公司净利率由6%到10%。长期看，治理改善后公司经营基础坚实，高端化和全球化（卡萨帝开始出海）已形成壁垒，势能强劲；空调/新兴小家电/供应链/三翼鸟等全价值链发力，未来增量可期。

    重申 “买入”评级。20Q3 以来，海尔经营一直在超预期；22Q2 即便产业承压且有疫情剧烈扰动的情况下，公司依旧延续了这种趋势，上升势头之强，不言而喻。背后的逻辑，大家也十分清楚，不外乎治理改善后，由“降本增效+高端放量+海外红利”三大力量推动的盈利提升，然而持续的经营超预期本身已经说明，方向认知有余，幅度认知或不充分。我们认为海尔已经在符合产业未来发展趋势的地方，构建起了护城河，因此对公司在主要品类、主要市场的份额上限及客单价或应更乐观，对经营的边界扩张也需要重视。预计公司22 及23 年业绩分别为155 及180 亿元，PE 分别14.97 及12.90，重申“买入”评级。

    风险提示

    1、原材料价格及汇率大幅波动；2、需求不及预期；3、行业竞争加剧。