业绩回顾

    　　2021 年业绩符合我们预期

    　　公司公布2021 年业绩：收入2275.56 亿元，同比+8.5%；净利润132.17亿元，同比+16.7%；对应4Q21，收入575.93 亿元，同比+4.1%；净利润31.53 亿元，同比-4.6%；归母净利润31.32 亿元，同比+21.6%。四季度公司计提地产相关减值损失~3 亿元，剔除该影响公司业绩符合我们预期。

    　　高端化战略持续引领，海外成果在逐步兑现：1）2H21 公司国内冰洗空热收入分别同比+15%/+11%/+11%/+23%，在高基数、需求波动情况下依然实现稳健增长，零售份额同比均有提升。2）2H21 海外家电收入同比+4%，部分由于汇率影响下，占比较高的美国市场按人民币口径计算的收入增速受到影响。3）高端战略拉动国内外市场实现双增。中国市场卡萨帝继续引领，2021 年收入129 亿元，同比+48%，我们估计4Q21 部分由于基数较高影响，卡萨帝收入增速环比有所回落；美国市场，GEA 旗下三个高端子品牌合计同比增长超过40%。

    　　费用率持续优化，盈利能力在改善：1）4Q21 毛利率34.3%，得益于高端化战略，公司在原材料成本上涨压力下依然保持了毛利率的稳定。例如，美国市场2021 年高端销售占比同比+2.6ppt，欧洲市场同比+5ppt，卡萨帝占内销收入比重同比+2.3ppt。2）公司费用率持续优化，4Q21 销售费用率、管理费用率分别同比-0.4ppt/-0.4ppt 至18.2%/5.0%。3）海外盈利改善持续落地，2H21 海外家电分部利润率4.8%，同比+0.2ppt，全年海外家电分部利润率达5.2%。4）由于四季度公司计提地产相关减值损失~3 亿元，扣除这部分影响，4Q21 公司净利润同比+5%左右。

    　　发展趋势

    　　当前公司依然面临疫情反复、需求波动、原材料成本居高不下等多重负面因素的挑战，但海尔国内外战略布局始终清晰，即通过高端化提升盈利能力、改善销售结构；同时完善空调、厨电产品力，提升套系化销售占比，拉高客单价；此外内部持续推进数字化改革控费提效。我们认为海尔经营改善可持续兑现，在波动的外部环境下依然保持稳健的收入利润表现。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到国内外需求仍有波动、成本压力较大，我们小幅下调2022/2023 年盈利预测5%/5%至152.50 亿元/176.15 亿元。当前A/H/D 股股价分别对应13.9x/13.5x/ 6.0x 2022e P/E。我们维持海尔智家A/H/D 股跑赢行业评级，考虑海尔在各市场流动性存在差异，下调目标价13%/3%/28%至31.3 元/35.5 港币/1.8 欧元，对应2022 年19.4 倍/18.9 倍/8.2 倍P/E，涨幅空间40%/40%/45%。

    　　风险

    　　全球化经营风险，需求波动风险，竞争加剧风险。