事件：2021年海尔智家实现营业收入2275.56亿元，同比+8.50%，实现归母净利润130.67 亿元，同比+47.10%。若剔除剥离卡奥斯影响，2021 年公司营收同比+15.8%；剔除剥离卡奥斯和私有化海尔电器影响，归母净利润同比+37%。Q4 公司实现营业收入575.93 亿元，同比+4.12%，实现归母净利润31.32 亿元，同比+21.29%。

    点评：

    如何看待海外收入首超国内？

    2021 年海尔智家海外及其他地区（业务） 首次超过大陆营业收入，大陆营业收入占公司营业收入49.2%。海外智慧家庭业务实现营业收入1137.25 亿元，同比+13.0%，经营利润59.26 亿元，同比+48.1%，营收及盈利能力均再创新高。海尔在海外布局多年，本土创牌+当地建厂投资模式有利于品牌融入当地消费市场，在利用海尔全球化技术、运营和供应链平台的同时，可有效规避贸易壁垒等不利因素冲击，2021 年在原材料成本上行、海运费高企、汇率大幅波动等多重不利影响下，海尔的海外布局优势突显。我们认为未来海外市场将成为公司增长的最重要来源。

    如何看待公司盈利能力变化？

    通过提升高端占比+优化产品结构+优化供应链效率，公司成功消化原材料和零部件成本压力，2021 年实现毛利率进一步提升至31.23%，同比+1.55pct。

    从费用率上来看，Q4 销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.43/-0.36/+0.39/+0.58pct。尽管公司对销售、管理费用进行了严格把控，但仍加大了研发费用投入，Q4 公司研发费用达21.53 亿元，同比+16%，毛利提升再加上费用管控得当，公司全年实现净利率5.81%，同比+0.41pct，Q4 净利率略有下滑至5.47%，同比-0.5pct。我们认为公司数字化转型效果显著，国内外组织运营能力和费用投放效率均有望进一步提升。

    如何看待海尔发展的可持续性？

    1）全球份额提升：海尔的研发、供应链能力+本土创牌的品牌号召力推动海尔海外市场份额提升，日本、中东和非洲、东欧、拉美等地区，海尔相较市占第一的品牌仍有5~20 个点的差距，市场可提升空间巨大。

    2）套系化带动用户价值：高端品牌、场景品牌、生态品牌三级战略，卡萨帝充分融入三翼鸟，迎合国内家电消费前置化、场景化、成套化特点，提升客单价值，引领未来国内家电市场发展方向。

    3）扬长补短打造新品类：公司布局干衣机、清洁电器、新型厨房电器等新品类为公司带来可持续增长驱动力。

    4）建立家电回收拆解循环工厂，立足可持续理念，推动更新换代需求：

    海尔建造的绿色循环行业首家互联工厂将于22 年投产，投产后每年可拆解200 万台旧家电，在实现“碳中和”绿色工厂的同时助推家电更新消费。

    盈利预测与投资评级： 我们预计公司22-24 年收入为2513.87/2804.88/3097.40 亿元， 同比+10.5/+11.6/+10.4% ；归母净利润152.33/175.01/213.8 亿元， 同比+16.6/+14.9/+22.2% ， 对应PE 为13.9/12.1/9.9 倍，维持“买入”评级。

    风险因素：原材料成本大幅上升，海外市场开拓不及预期、高端市场需求不及预期、套系化/场景化产品教育推广不及预期、汇率大幅度波动、海外疫情反复导致出口需求不足等