事件：海尔智家公布2021 年一季报。公司2021Q1 实现收入547.7 亿元，YoY+27.0%（剔除卡奥斯影响后的同口径YoY+38.2%），较2019Q1 增长12.9%（剔除卡奥斯及物流出表影响后的同口径增长24.4%）；净利润31.0 亿元，YoY+130.4%，较2019Q1增长14.7%；归母净利润30.5 亿元，YoY+185.3%，较2019Q1 增长42.2%。2021Q1海尔国内外收入快速增长，盈利能力持续改善，公司收入、业绩超资本市场预期。

    　　我们认为，海尔高端化、全球化进入收获期，收入、业绩长期持续增长的逻辑清晰。

    　　2021Q1 海尔国内收入较2019Q1 实现增长： 2021Q1 海尔中国区收入YoY+29.5%，剔除卡奥斯出表影响后，2021Q1 收入YoY+55.7%，我们测算海尔2021Q1 中国区家电主业收入相比2019Q1 增长约10%。我们认为，海尔国内收入快速增长主要因为：

    　　1）国内疫情逐步得到控制，大家电需求逐渐恢复；2）海尔通过套系化销售发力空调等薄弱品类，2021Q1 海尔家空国内销售收入YoY+128%；3）疫情加速行业集中度提升，海尔在国内大家电品类线上线下的零售额份额均有明显的提升，Q1 海尔冰箱线上/线下份额+2.5pct/+1.4pct，洗衣机线上/线下份额+1.9pct/+2.2pct（中怡康）。

    　　2021Q1 海尔海外收入、业绩延续高速增长态势：海尔在2020Q1 海外收入增长（YoY+8.5%） 的基础上仍然实现了收入的快速提升。2021Q1 海尔海外收入YoY+24.6%，其中美国市场收入YoY+20%。Q1 大家电出口景气度较高，根据产业在线数据，空调/冰箱/洗衣机2021Q1 行业外销出货量与2019Q1 相比分别增长8%/44%/20%，其中海尔分别增长14%/46%/10%（海尔在海外销售的产品，部分为本地化生产）。随着收入规模扩大，海尔在海外市场的盈利能力持续提升，2021Q1海尔海外经营利润率同比+2pct 至4.6%。我们认为，海尔在海外的品牌知名度随着收入规模扩大持续提升。海尔家电产品在全球市场具有领先的技术和供应链优势，我们看好海尔海外业务收入、业绩的长期发展。

    　　海尔成本抗压能力强，2021Q1 毛利率水平保持稳定：Q1 海尔毛利率同比+1.0pct，相比2019Q1 -0.6pct。在原材料价格大幅上涨的背景下，海尔毛利率保持稳定，我们认为主要因为：1）产品结构持续优化，卡萨帝（Q1 收入YoY+80%，收入占比提升1pct+）及海尔高端产品占比提升；2）海尔产业链议价能力较强，通过提价对冲部分成本压力；3）精简SKU，持续提升生产制造端的效率。

    　　海尔降费提效显成果，盈利能力提升：2021Q1 海尔销售费用率同比-0.7pct，相比2019Q1 -0.6pct，其中中国区销售费用率同比-1pct，公司数字化赋能的成效显著。

    　　2021Q1 海尔管理费用率同比-0.6pct，与比2019Q1 持平，随着销售规模扩大以及组织运营效率的提升，我们认为海尔管理费用率未来仍有进一步优化空间。2021Q1 海尔财务费用率同比-0.4pct，相比2019Q1 -0.6pct，公司私有化完成后，债务结构逐渐优化，利息费用逐渐下降。整体来看，公司盈利能力持续提升。2021Q1 海尔净利润率同比+2.5pct，相比2019Q1 +0.1pct。

    　　经营活动现金流良性增长：2021Q1 海尔经营活动净现金流同比+86.5 亿元，主要是同期受疫情影响经营活动现金流较差；较2019 年Q1 增加14.8 亿，增长107.2%，主要因为公司收入不断增长、运营效率持续优化。

    　　投资建议：海尔是中国家电企业全球化发展排头兵，在海外已拥有完善的品牌、渠道、供应链布局，海外利润率改善空间较大。此外，公司以零售为导向，深化数字化变革，通过高端化、套系化、场景化销售模式，助力国内家电业务开源节流。

    　　预计公司2021~23 年EPS 分别为1.39/1.68/1.97 元。

    　　风险提示：人民币大幅升值；行业竞争加剧导致利润率改善不及预期。