公司发布2020 年报，收入同比增长4.46%，归母净利润增长8.17%。

    　　2020 年公司实现收入2097.26 亿元，同比增长4.46%，Q4 单季度实现收入553.14 亿元，同比增长9.5%，剔除卡奥斯出表影响，2020 年全年收入增长达8%，Q4 单季度增长达20%。利润端方面，2020 年公司实现归母净利润88.77 亿元，同比增长8.17%，Q4 单季度实现归母净利润25.76 亿元。追溯海尔电器并表并剔除19 年物流业务出表等非经因素看，2020 年公司实现持续经营性净利润113.22 亿元，较19 年合并口径下90.22 亿元同比增长达25%。

    降本增效盈利能力有效提升。20H1 受疫情冲击公司毛利率同比下降1.03pct，进入20H2，公司高端占比持续提升，整体结构优化推动下20H2毛利率同比提升0.46pct，带动全年毛利率降幅进一步收窄。同时20H2中国区继续提升运营效率，海外加强规模效应，20H2 销售及管理费用率合计下降2.8pct，整体降本增效下盈利能力有效提升。

    国内高端化成套化战略推进，海外协同加强收入利润齐升。国内市场方面，公司家电业务20H2 同比增长达18.5%，全年实现收入规模988.80 亿元，冲破疫情影响，实现正增达6.6%。公司高端品牌卡萨帝占比继续提升，全年实现收入87 亿元，同比增长达17%，其中Q4 单季度实现增长35%，继续维持优异表现。海外市场方面，公司整体海外市场收入达1006.22亿元，全年增长8.3%，其中下半年增长达15.8%。其中北美市场实现收入637 亿元，同比增长10%，核心家电市场份额增长1.4 个百分点；欧洲市场实现收入165 亿元，同比增长8.7%；澳新市场实现收入59.8 亿元，同比增长11.7%；日本市场实现收入36.1 亿元，同比增长11.2%。整体海外盈利能力在疫情冲下亦稳中有升，实现经营性利润40 亿元，同比增长达27%。

    打造三翼鸟，推动高端成套化销售。公司在2020Q3 推出全新场景品牌三翼鸟，提供阳台、厨房、客厅、浴室、卧室等智慧家庭全场景解决方案。

    　　截止2020 年，公司已通过新建及改造的方式推出 325 家三翼鸟001 号店，实现核心城市的全覆盖，有效带动成套产品销量增长41%；其中高端智慧成套销量同比增长63.2%。

    　　盈利预测与投资建议：公司实现港股海尔电器并表，实现 A+H 同股同权治理结构进一步优化。中长期看，国内市场继续推进高端化成套化销售，卡萨帝三翼鸟布局领先，海外市场自主品牌布局完善，产销协同继续优化产品结构。公司收入规模不断扩张的同时，数字化精细化运营下盈利能力亦有望继续提升。我们预计公司 2021-23 年 EPS为 1.26、1.54 及 1.75 元，绝对估值法下，假设公司 2023-2030 年自由现金流 FCFF 复合增速达 10%，假设永续增长为 3%，测算 WACC为 10.7%-11.7%，DCF（FCFF）绝对估值法下公司对应价值区间为33.5-37.7 元；相对估值法下，我们给予公司 21 年 25x-30xPE 估值，对应价值区间为 31.5-37.8 元，综上所述，我们以相对估值法给予公司 25x-30xPE 估值，对应目标价值区间为 31.5-37.8 元，维持“优于大市”评级。

    风险提示。终端需求不及预期，海外协同不及预期，商誉减值风险。