2020 业绩高于我们预期

    公司公布2020 年业绩：2020 年海尔营收2097 亿元，同比+4.5%；备考口径下，归属于母公司净利润111.6 亿元，同比-7.9%；扣非后净利润84.9 亿元，同比+12%。对应4Q20，剔除卡奥斯业务出表影响，营收同比+20%；净利润同比+210%，净利润率6.0%，创2015 年以来第四季度新高。2020 年分红33.97 亿元，分红率达38.3%，对应备考净利润的分红率为30.4%。公司海外营业利润率创新高，带动盈利快速增长使得业绩超过我们预期。

    2H20 全球突破：1）Euromonitor 统计，海尔已连续12 年在全球大家电品牌中零售量排名第一。2）2H20，国内家电业务营收同比+18.5%，其中冰箱+11.7%、洗衣机+9.4%、空调+26.7%、热水器+11.5%、厨电+52.3%。海尔推出引领性的成套产品，深化零售转型优化效率，落地场景品牌三翼鸟。2020 年国内高端品牌卡萨帝收入87 亿元，同比+17%。但空调、厨电业务盈利能力尚待提升。

    3）2H20，海外家电业务营收同比+15.8%，其中美国+13.2%、澳洲+23.6%、南亚+32.1%、欧洲+22.5%、东南亚+16.1%、中东非+12.3%、日本+6.6%；2H20，海外家电营业利润同比+64%，营业利润率4.6%，盈利能力明显提升。

    治理改善，经营效率提升：1）海尔智家完成对海尔电器（1169.HK）的私有化，打造了一体化的上市平台，现金利用效率在提升。2020年公司利息费用13.3 亿元，同比-24%；中国区渠道精简人员，带动3Q20/4Q20 销售费用率同比下降1.3ppt/2.4ppt。2）2020 年经营性净现金流176 亿元，同比+17%。3）海尔成立专门的ESG 委员会，更加积极的承担社会责任。

    发展趋势

    当前，海尔全球化布局、高端品牌布局效果已经开始显现。海尔正在推动的数字化再造、成套产品销售战略，我们认为这在未来会塑造公司更领先的竞争优势。我们预期，未来三年海尔有望在全球的大部分主要国家和地区跻身大家电第一梯队。

    盈利预测与估值

    由于公司海外盈利能力快速提升，我们上调2021/2022 年EPS 预测11%/13%至1.39 元/1.80 元。维持海尔智家A 股、H 股、D 股跑赢行业评级和A 股/H 股目标价40.9 元/41.7 港币，随着海尔全球知名度提升，我们预计D 股估值折价将缩小，上调D 股目标价27%至2.50 欧元，对应2021 年29 倍/30 倍/14 倍市盈率，涨幅空间36%/41%/37%；当前A/H/D 股股价分别对应22x/18x/11x 2021e 市盈率。

    风险

    全球化经营风险；市场竞争风险；需求波动风险；商誉减值风险。