投资要点：

    　　事件：公司2021 年3 月31 日发布2020 年年报，全年实现营收2097 亿，同比增长4%，实现归母净利润89 亿元，同比增长8%。

    　　四季度营收略超预期，改善逻辑持续兑现。公司2020 年实现营收2097 亿，同比增长4%，其中Q4 营收553 亿，增长10%，剔除卡奥斯三季度末出表影响，按可比同口径计算2020年营收增长8%，Q4 增长20%，超出我们此前预期，公司主营家电业务营收持续复苏；利润方面，全年实现净利润113 亿，同比下降8%，主要因2019 年物流业务出表产生的一次性投资收益影响，归母净利润89 亿，同比增长8%，其中Q4 实现归母净利润26 亿元，创历年同期新高，同比增长334%，基本符合预期，公司持续兑现盈利能力改善逻辑。

    　　多品类全面开花，海内外齐头并进共发展。分区域（1）国内家电业务实现营收989 亿，同比增长7%，其中下半年增长19%，主要得益于传统品类的份额提升、电商及高端品牌卡萨帝的快速增长，公司电商整体零售额增长39%至522 亿，高端品牌卡萨帝全年实现收入87 亿，同比增长17%，其中Q4 增长35%，环比Q3 增长22%，卡萨帝增速进一步提升，并持续在高端市场获得市占率第一。（2）海外板块实现营收1006 亿，增长8%，其中下半年增长16%，核心市场如北美地区销售增长10％，达到637 亿，市场份额提升1.4pcts，而同期美国家电市场增长仅5%，欧洲区营收增长9%至165 亿，同期欧洲大家电增长仅4%，其他如澳新市场增长12%至60 亿，东南亚增长11%至41 亿，日本增长11%至36 亿，公司海外主要地区营收均取得了超于当地行业平均增速水平。

    　　治理改善初见成效，盈利能力持续提升。盈利能力方面，公司2020 年实现毛利率29.68%，同比下降0.15pct，主要因上半年疫情影响导致毛利率下降1.03pcts，随着下半年收入规模快速增长、卡萨帝收入占比持续提升以及海外市场产品结构优化等因素，下半年公司毛利率在原材料上涨的压力下逆势提升0.46pct。销售及管理费用率合计下降0.98pct，最终带来公司Q4 销售净利率5.97%，录得近6 年来同期最好水平，同比提升3.91pcts，持续兑现“公司治理改善后，提质、降本、增效、控费等多举措提升净利率”的逻辑。

    　　盈利预测与投资评级。考虑海尔电器少数股东权益并表及公司盈利能力持续修复，我们上调公司2021-2022 年盈利预测分别为129.8 亿/150.14 亿，同比增长46.2%/15.7%，较前值（95.59 亿/105.54 亿）分别上调35.8%/42.3%，新增2023 年盈利预测172.44 亿，同比增长14.9%，对应当前动态市盈率分别为22 倍、19 倍、16 倍，我们持续看好公司高端化、国际化的发展之路，以及企业治理改善后的盈利向上弹性，维持“买入”评级。